En este artículo las miembros del Semillero, Catherine Díaz e Irene Espinosa, analizan la situación de Almacenes la 14 y las posibilidades que tiene al encontrarse en un estado de liquidación judicial. En primer lugar, las autoras examinan la situación de La 14 y cómo en 4 años se redujeron en un 54% los ingresos de esta compañía. En segundo lugar, mencionan las consecuencias que tuvo la reducción de los ingresos en La 14 y las pocas posibilidades que tuvo para solventar la situación. En busca de un salvavidas se aproximan al Decreto 560 de 2020 y las diferentes figuras que contempla esta norma como alternativas para rescatar la empresa una empresa en estado de liquidación. En tercer lugar, las autoras finalizan el artículo con una serie de conclusiones en relación no solo al posible salvavidas que tiene Almacenes la 14, sino también frente a la aplicación del Decreto 560 de 2020 en este tipo de fenómenos.

Almacenes La 14 ha sido conocida como una de las empresas más importantes del suroccidente colombiano, pues nació tan solo como una “cacharrería” y se transformó en una plataforma de desarrollos empresariales debido a su calidad de distribuidor para el consumo masivo [1]. Su crecimiento fue de tal magnitud que logró fundar 27 puntos alrededor del país y generar más de 2.500 empleos directos y 3000 mil indirectos[2]. Sin embargo, y de manera sorpresiva, en los últimos cuatro años las ventas de Almacenes la 14 se redujeron drásticamente, representando una caída del 52% desde 2016 a 2020.

En el 2016 se reportaron ventas de $1,64 billones de pesos y tan solo cuatro años después, estas se desplomaron a $781,202 millones [3]. Si bien podría pensarse que la única variable responsable de esta crisis es la pandemia de Covid-19, en realidad hubo otros factores que empeoraron el panorama económico de La 14. Entre estos se encuentra la competencia con los hard discount, como un modelo de negocio que, al proyectar mejores incentivos económicos para los consumidores, empeora las estructuras comerciales tradicionales, como el de La 14 [4]. 

Como consecuencia de la disminución en ingresos causada por dichos escenarios, la empresa se vio enfrentada a una cesación de pagos inminente que derivó en la admisión de Almacenes La 14 S.A y Calima Desarrollos Inmobiliarios S.A a un proceso de reorganización el 21 de enero de 2021 [5]. Dicha alternativa de recuperación en el marco de la ley de insolvencia parecía un camino viable para recuperar a esta poderosa e influyente compañía de la situación crítica en la que se encontraba. No obstante, como manifestó el representante legal de  Almacenes La 14 S.A, “la falta de apoyo del sector financiero, la indecisión de fondeo de los inversionistas y el acompañamiento de los proveedores” [6]  hizo inevitable que el 23 de julio de 2021 se solicitara la terminación del proceso de reorganización para que se diera apertura a un proceso de liquidación judicial ante la Superintendencia de Sociedades [7].

Cabe resaltar que es viable que este proceso se llevará a cabo de manera inmediata. Esto debido a que se cumple el primer supuesto del artículo 49 de la ley 1116 de 2006, pues fue Luis Eduardo Pérez, representante legal de Almacenes La 14 SA y Calima Desarrollos Inmobiliarios SA, quien solicitó directamente la apertura de la liquidación judicial ante la Superintendencia de Sociedades. Lo anterior bajo el argumento de que se trata de una inviabilidad inminente y no reversible de la operación de la compañía y era primordial evitar mayores perjuicios a los acreedores [8]. 

Si bien pareciera que este grupo empresarial se encuentra al borde del abismo, excepcionalmente las empresas que se encuentran en el marco de un estado de liquidación judicial pueden salvarse por medio de mecanismos de adquisición de empresas en estado de crisis. Específicamente, Almacenes La 14 podría acudir como última alternativa a las figuras incorporadas al ordenamiento jurídico colombiano por los Decretos expedidos en Estado de Emergencia en 2020, en particular, el salvamento de empresas en estado de liquidación inminente. 

Esta figura es uno de los múltiples mecanismos que fueron incorporados al régimen de insolvencia por medio del artículo sexto del Decreto 560 de 2020. Esta modalidad responde a uno de los principales propósitos de este régimen: rescatar la empresa -como unidad de explotación económica y fuente generadora de empleo- y, así, conservar su productividad.

Para cumplir con este objetivo, esta herramienta permite que cualquier acreedor evite la liquidación judicial de su deudor, “manifestando su interés en aportar nuevos recursos que deberán cubrir cuando menos todos los pasivos laborales, pensionales, gastos de administración de reorganización y créditos garantizados” [9] Una vez el acreedor realice esta solicitud ante el Juez de Concurso, éste procederá a aceptarla siempre y cuando: (i) el patrimonio de la empresa objeto del concurso sea negativo; (ii) el acreedor interesado haya depositado la totalidad del valor de la operación. Al terminarse la operación, el Juez proferirá sentencia declarando la terminación del proceso de liquidación.  

Ahora bien, teniendo en cuenta  que se está llevando a cabo una liquidación judicial de Almacenes La 14 S.A, sería posible implementar este mecanismo para recuperarla . Consideramos que este figura es óptima  debido a que es la única herramienta -de las desarrolladas en los Decretos de 2020- que se puede implementar una vez se haya finalizado la etapa de reorganización y se encuentre en curso la liquidación. Así pues, por ejemplo, la capitalización de pasivos, la negociación de emergencia de acuerdos de reorganización y la descarga de pasivos hubieran sido unas de las posibles herramientas que esta empresa podía  emplear antes de julio de 2021, es decir, cuando esta se encontraba en proceso de reorganización. 

Tal como se establece en artículo primero del Decreto 560, la finalidad de incorporar estos mecanismos al ordenamiento jurídico es mitigar la extensión de los efectos sobre las empresas afectadas como consecuencia de la pandemia por Covid-19. Como se expuso con anterioridad, la pandemia fue uno de los factores que agravó la situación en la que ya se encontraba Almacenes La 14. Por ende, se considera que este contexto se adecua al objeto que buscan proteger los Decretos expedidos en Estado de Emergencia. 

En virtud de la efectividad que tuvo el Decreto 560 de 2020 en el marco de la pandemia para salvar empresas en situaciones similares a la de La 14, esta normativa fue prorrogada hasta el 31 de diciembre de 2022 mediante el artículo 136 de la Ley 2159 de 2021. En este sentido, el salvamento de empresas en estado de liquidación inminente todavía es una herramienta disponible en manos de Almacenes La 14 S.A y Calima Desarrollos Inmobiliarios S.A que otorga una alternativa distinta a la liquidación y, en vez, procura la recuperación y la conservación de esta unidad económico. Asimismo, acudir a este mecanismo como última instancia permitiría salvaguardar intereses económicos adicionales propios de la red de colaboración de La 14, entre estos se incluyen sus 2.500 trabajadores vinculados - y otros 3000 empleados indirectos-, sus proveedores y consumidores. 

Referencias

[1] Almacenes La 14. Historia Almacenes La 14. Recuperado de: https://www.almacenesla14.com/historia.html 

[2] Semana (17 de septiembre de 2021). SuperSociedades inició proceso de liquidación judicial de Almacenes La 14. Recuperado de: https://www.semana.com/economia/capsulas/articulo/supersociedades-inicio-proceso-de-liquidacion-judicial-de-almacenes-la-14/202123/ 

[3] Forbes Staff (17 de septiembre de 2021). Almacenes La 14 empieza su liquidación judicial. Recuperado de: https://forbes.co/2021/09/17/negocios/almacenes-la-14-empieza-su-liquidacion-judicial/ 

[4] La República, Recuperado de: https://www.larepublica.co/empresas/el-proceso-de-liquidacion-judicial-de-almacenes-la-14-y-calima-impactara-a-1800-pyme-3234439 

[5] Superintendencia de Sociedades (21 de enero de 2021).  Auto 2021-02-012270. 

[6]  Forbes Staff (17 de septiembre de 2021). Almacenes La 14 empieza su liquidación judicial. Recuperado de: https://forbes.co/2021/09/17/negocios/almacenes-la-14-empieza-su-liquidacion-judicial/ 

[7] Portafolio (17 de septiembre de 2021). Almacenes La 14 entra en liquidación judicial. Recuperado de: https://www.portafolio.co/negocios/empresas/almacenes-la-14-entra-en-liquidacion-judicial-556354 

[8] Superintendencia de Sociedades (17 de septiembre de 2021).Terminan procesos de reorganización de las sociedades Almacenes La 14 SA y Calima Desarrollos Inmobiliarios SA e inician procesos de liquidación judicial. Recuperado de: https://www.supersociedades.gov.co/Noticias/Paginas/2021/Terminan-reorganizacion-de-Almacenes-La-14-SA-y-Calima-Desarrollos-Inmobiliarios-SA.aspx 

[9] Presidencia de la República (15 de abril de 2020). Decreto 560 de 2020. Por el cual se adoptan medidas transitorias especiales en materia de procesos de insolvencia, en el marco del Estado de Emergencia, Social y Ecológica. Bogotá D.C

En este artículo Camilo de la Vega Alarcón, Thomas Aguirre, Juan Camilo Acosta, Andrés Alfaro y José Manuel Castillo Madriñán, miembros del Semillero de Fusiones y Adquisiciones de la Universidad de los Andes, presentan un análisis respecto de los criterios ASG y su importancia en las transacciones corporativas y financieras. Según el Forum for Sustainable and Responsible Investment (2020), alrededor del 26% de los activos pertenecientes a la bolsa estadounidense, que suman más de 12 billones de dólares, corresponden a firmas con propósitos ASG; demostrando un crecimiento del 38% entre 2006 y 2018. En este orden de ideas, resulta evidente la necesidad de cumplir criterios de sostenibilidad en diferentes industrias. En el presente artículo, se realiza un análisis sobre la importancia de los criterios y lineamientos ASG en transacciones corporativas y financieras para entender por qué juegan un rol fundamental en el día a día de los inversionistas.

1. ¿Qué son los criterios ASG?

Los criterios ASG (ambientales, sociales y de gobierno corporativo)^[1] son un conjunto de reglas que le permiten a los inversionistas interesados en finanzas sostenibles tomar decisiones ambiental y socialmente responsables al ayudarles a determinar cuáles son los activos y los proyectos que están más conectados con el entorno en el cual se insertan, más respetuosos y alineados con la lucha contra el cambio climático, el bienestar, la diversidad, la inclusión, la transparencia y la equidad para alcanzar una sociedad más justa y más equitativa. (Brigard Urrutia, s.f.)

Concretamente, los criterios ASG se enfocan en tres factores:

1. Los criterios medioambientales relacionan la actividad de una compañía con el medio ambiente. Para hacerlo, los criterios ASG tienen en cuenta los efectos directos e indirectos que tienen los activos y los proyectos sobre las emisiones de gases de efecto invernadero, los residuos que se generan en la cadena de producción, la utilización de recursos naturales, etc.
2. Los criterios sociales examinan el impacto de una organización en la sociedad, haciendo énfasis en la relación que tiene con sus empleados, accionistas, clientes, proveedores y, en general, con las comunidades locales en donde opera. En este sentido, estos criterios establecen que una inversión comprometida socialmente toma en consideración cuestiones como los derechos humanos, las condiciones laborales de los empleados, la igualdad de oportunidades entre las personas que hagan parte de la compañía y la inclusión de las mujeres en la empresa. (MAPFRE, 2021)
3. Los criterios de gobierno corporativo estudian la dirección y la administración de un proyecto para garantizar que esté cumpliendo las normas y los reglamentos pertinentes. Estos criterios velan por la protección de los intereses de los accionistas de la compañía y de todos aquellos a quienes afectan de un modo u otro las decisiones empresariales. Para definir las buenas prácticas de gobierno corporativo, estos criterios tienen en cuenta cuestiones como la transparencia, la rendición de cuentas, los métodos contables, la política de remuneración de los ejecutivos y la independencia del consejo directivo del proyecto en cuestión. (MAPFRE, 2021)

 2. ¿Por qué los criterios ASG son atractivos para los inversionistas y empresarios?

Los criterios ASG son atractivos para los inversionistas y empresarios por varios motivos, como por ejemplo, el aumento al acceso a fuentes de capital que podría traer el cumplimiento de mencionados criterios. (Montojo, 2020) Adicionalmente, estos criterios van de la mano con una adecuación por parte de las empresas a una economía circular (Asociación para el Progreso de la Dirección, 2020)

En 2020, en el Foro Económico Mundial se aseguró que en la Cuarta Revolución Industrial, las empresas deben comprometerse tanto con sus accionistas como con la sociedad en su totalidad. Por lo tanto, resulta imperativo que las empresas se vuelvan guardianes de los recursos naturales para generaciones futuras, reiterando la necesidad de realizar una transición a una economía circular y regenerativa. (World Economic Forum, 2020)

Al integrar los criterios ASG en sus políticas corporativas, las empresas pretenden incrementar sus tasas de retorno, y, del mismo modo, ser más sostenibles con el objetivo de permanecer competitivas a largo plazo. (Eccles, s.f.) En efecto, las compañías consideradas altamente sostenibles tienden a tener una mayor cantidad de inversionistas orientados a mantenerse a largo plazo; y, simultáneamente, satisfacen a diferentes grupos de interés como los accionistas de las empresas y las comunidades a las que sirven. (Montojo, 2020) Adicionalmente, los inversionistas consideran favorable vincularse a una empresa que tiene en cuenta en su estrategia y modelo de negocio los problemas sociales y medioambientales. Lo anterior, dado que la contratación tenderá a ser más eficiente, por lo que es posible abarcar más stakeholders o grupos de interés. (Montojo, 2020)

Al aplicar estos criterios, las empresas consideradas altamente sostenibles suelen tener mayores cargas por lo que su estructura implica mayores costos. Aun así, con la aplicación de estos criterios, las compañías desarrollan una serie de características que pesan más que las cargas como lo serían (Eccles, s.f.):

• Una mayor capacidad de atraer capital humano.
• Establecer cadenas de producción más confiables.
• Evitar conflictos que puedan generar cargas adicionales con comunidades cercanas.

Del mismo modo, estas empresas tienden a estar más comprometidas con procesos innovadores, lo que las hace más competitivas y rentables a largo plazo. (Eccles, s.f)

A largo plazo, las empresas consideradas altamente sostenibles han presentado una mayor rentabilidad que aquellas que son consideradas de baja sostenibilidad. Por ejemplo, en Estados Unidos, el rendimiento acumulativo de una empresa de alta sostenibilidad hizo que, en promedio, un activo de $1 dólar en 1993 creciera a $7.5 dólares para 2010. En contraposición, una empresa de baja sostenibilidad sólo debió haber crecido de $1 dólar a $4.4 dólares. Lo anterior puede explicarse en que: (i) la sostenibilidad es considerada un bien de lujo; y (ii) que al ser sostenible se elimina el factor de riesgo (Eccles, s.f.).

3. Impacto de los criterios ASG en los instrumentos financieros.

En Colombia se introdujo recientemente la taxonomía verde, “un sistema de clasificación para actividades económicas y activos con contribuciones sustanciales para el logro de los objetivos ambientales” (Gobierno de Colombia, 2022). Este índice permite distinguir con claridad qué títulos, por ejemplo, podrían considerarse verdes; lo que contribuye a que el mercado identifique con mayor transparencia dichos activos y movilice el capital hacia ellos. La legislación, en este sentido, se dirige al primer criterio ASG; sobre los demás todavía no se pronuncia. La taxonomía en Europa también se contrae al aspecto ambiental por el momento. El mercado de valores y el bancario, no obstante, ya han incorporado criterios sociales y basados en KPI en la estructuración de instrumentos financieros.

En efecto, dado que no hay un marco regulatorio establecido, la aplicación de los criterios ASG por parte de las empresas en Colombia se ha promovido principalmente a través de incentivos, tanto por parte del Estado, como por parte del sector privado a través de la preferencia de los inversionistas de mantener relaciones con empresas que respeten dichos criterios.

La aplicación de los criterios ASG se ha promovido en Colombia principalmente por el sector privado, especialmente por la actividad financiera. La denominada Inversión de Impacto^[2] es uno de los incentivos a la aplicación de los criterios ASG. Por lo tanto, los efectos de la aplicación de los criterios puede verse principalmente en los mecanismos más frecuentes al momento de realizar Inversiones de Impacto; siendo estos: los fondos de inversión de impacto, los contratos por resultado/BIS-Bonos de Impacto Social; los bonos emitidos en el mercado público de valores bajo el certificado de ser sostenibles y los mecanismos de asociación alternativos “blended finance”.^[3]  

Entre los casos en los que se ha fortalecido la implementación de los criterios ASG, uno de los más notorios, ha sido el desembolso de $26,5 billones de pesos por parte de Bancolombia bajo estos criterios entre enero y septiembre de 2021.^[4] El dinero desembolsado bajo estos criterios tenía la intención principal de: (i) reactivar la economía y (ii) que la sostenibilidad hiciera parte de todos los frentes de la actividad económica.

Por otro lado, entre los nuevos tipos de instrumentos de inversión están los bonos vinculados a criterios ASG. Según la Bolsa de Valores de Colombia, los bonos vinculados al desempeño sostenible -o sustainability-linked bonds (SLB)- son instrumentos de deuda cuyas características financieras y/o estructurales pueden variar dependiendo si el emisor alcanza o no ciertos objetivos predefinidos de sostenibilidad o ASG. Los fondos obtenidos en la emisión de estos bonos están concebidos para ser utilizados con fines generales corporativos. (BVC, s.f.)

A diferencia de los bonos sostenibles tradicionales, que tienen que acreditar que el capital que levantan se va a destinar a proyectos sostenibles concretos, los bonos ligados a criterios de sostenibilidad se emiten con un componente estructural (como cupones variables, por ejemplo) que varía en función de la consecución o no de un objetivo ASG. (Furió, s.f.) En otras palabras, a diferencia de los bonos verdes, sociales y sostenibles, el dinero recaudado con bonos ligados a criterios de sostenibilidad no se dirige a proyectos o activos sociales o verdes específicos, sino que las compañías que los emiten se comprometen a mejorar su desempeño en función de ciertos indicadores y objetivos de sostenibilidad específicos y vinculan su compromiso de sostenibilidad con el cupón que se paga a los bonistas. (Sanz-Paris & Peláez, 2021)

Los SLB implican establecer objetivos e indicadores clave de desempeño (KPI, por sus siglas en inglés) de sostenibilidad para el emisor, que están ligados a una recompensa si cumple con los objetivos (una reducción del pago del cupón) o a penalizaciones si no los cumple (aumento en el pago de los cupones, lo que significa más ganancias para los inversores y un mayor costo para el emisor).^[5] (Ibid)

4. La relación entre ASG y las transacciones de M&A:

De acuerdo con Refinitiv (2021) las transacciones de fusiones y adquisiciones que involucran empresas sostenibles representó un máximo histórico de $196.500 millones de dólares durante todo el 2021, más de tres veces los niveles de 2020. Asimismo el proveedor de información financiera sostiene que “se anunciaron casi 1,275 acuerdos durante todo el 2021, un aumento del 60% en comparación con el año anterior”. Además, prácticas modernas como los SPAC (Special Purpose Acquisition Companies) fueron protagonistas en la implementación de criterios ASG en el rubro de fusiones y adquisiciones.

Los criterios ASG, cada vez más, juegan un papel fundamental en los procesos de compra y venta de empresas pues, entre otras cosas, previenen la materialización de contingencias futuras y capitalizan inversiones basadas en la sostenibilidad. En la práctica, es posible identificar tres aspectos relevantes al momento de integrar criterios ASG en el proceso de fusiones y adquisiciones: (i) selección de empresas objetivo, (ii) importancia en los procesos de due diligence, y (iii) valoración de empresas por activos.

 1.Selección de empresas objetivo: Las empresas buscan cada vez más transacciones que ayuden a mejorar su perfil ASG y, en consecuencia, su capacidad para crear valor a largo plazo para las partes interesadas. Según se observó a lo largo de este texto, los criterios ASG se han convertido en un atractivo para los inversionistas toda vez que hacen parte de una economía circular que reduce el riesgo de contingencias futuras, por ejemplo.

 2. Due diligence: Los procesos de debida diligencia son aquellos por medio del cual un interesado hace un revisión material de una compañía. En este sentido, dentro de un proceso de due diligence se observan tanto aspectos legales y financieros como indicadores laborales, ambientales y de gobierno corporativo. En esencia, el objeto de estos procedimientos es poder conocer e identificar de manera cierta y veraz el estado de una sociedad, haciendo hincapié en el reconocimiento de posibles contingencias.

Ahora bien, ciertos factores no financieros, como el gobierno corporativo, son objeto de exhaustivas revisiones a lo largo de la debida diligencia. Los criterios ASG proporcionan nuevas oportunidades para identificar y cuantificar diferentes tipos de riesgos y oportunidades. Como ejemplo de lo anterior, la industria legal ha desarrollado la costumbre de exigir información en materia de ASG como requisito fundamental dentro de sus diligencias.

3. Valoración de empresas: Respecto de la valoración de empresas, la práctica de valoración por medio de los flujos de caja descontados sugiere que las empresas con puntajes ASG más altos tienden a tener una exposición al riesgo menos sistemática (Bos, 2014). Lo anterior, reduce la tasa de rendimiento requerida por los inversores y, como resultado, reduce el costo de capital de la empresa. Además, la preferencia de las entidades crediticias por proyectos con enfoques de ASG deriva en un costo de capital menor, representado en tasas de interés por debajo de aquellas estipuladas para operaciones ordinarias.

Otro camino para integrar las consideraciones de ASG en un modelo financiero implica ajustar los flujos de efectivo futuros para reflejar los problemas de ASG que se pueden anticipar y que tendrían un impacto financiero en la empresa. De esta forma, es posible eliminar o reducir el impacto de prácticas nocivas al medio ambiente en el futuro económico de la empresa. Así, los procesos de valoración que consideran el impacto económico de multas, licencias, juicios, primas de seguros, así como el efecto indirecto en la reputación que afecta la clientela, se ven modificados por la implementación de criterios ASG al interior de la empresa avaluada. Del mismo modo, una empresa objetivo con un sólido capital intelectual relacionado con los criterios ASG podría presentar nuevas oportunidades para reducir los costos operativos.

En suma, los criterios ASG son un instrumento que dota de transparencia al mercado. A través de ellos, es posible discernir cuáles activos están alineados con objetivos ambientales, sociales y de gobernanza. Una identificación clara de dichos activos permite movilizar eficazmente el capital disponible hacia ellos; lo que implica aumentar el eventual universo de inversores y, en consecuencia, disminuir el costo de capital y reconocer un incremento en su valoración.

Notas al pie 

^[1]O ESG, por sus siglas en inglés.

^[2] Por Inversión de Impacto se entiende por la inversión que se realiza con la intención de generar un impacto ambiental y social positivo al igual que rendimientos financieros.

^[3] Portafolio, 2021.

^[4] Portafolio, 2021.

^[5] Desde que se emitieron por primera vez en 2019, esta nueva clase de activos viene cobrando importancia a nivel mundial comparada con el bono tradicional temático. Los SLB representan cerca del 15% de los bonos temáticos emitidos en todo el mundo en el último año. En la región de América Latina y el Caribe, los SLB van cobrando fuerza, con casi un tercio del total de los bonos temáticos emitidos y tres cuartos de la emisión de deuda temática del sector privado. En los primeros nueve meses de 2021, de todos los bonos temáticos emitidos por empresas en América Latina unos US$12.000 millones, de un total de US$16.000 millones, correspondieron a SLB.

Bibliografía

https://bu.com.co/es/que-hacemos/asg-e-impacto-0

https://www.mapfre.com/actualidad/sostenibilidad/finanzas-sostenibles-criterios-asg/

https://bvcsostenible.bvc.com.co/instrumentos#:~:text=Bonos%20Vinculados%20al%20Desempe%C3%B1o%20Sostenible,sociales%20y%20de%20gobierno%20corporativo

https://www.bbva.com/es/sostenibilidad/como-los-bonos-ligados-a-criterios-de-sostenibilidad-daran-vida-al-mercado/

https://www.idbinvest.org/es/blog/impacto-en-el-desarrollo/los-bonos-vinculados-la-sostenibilidad-son-la-mejor-nueva-opcion-para

https://www.refinitiv.com/perspectives/future-of-investing-trading/growth-and-challenges-in-sustainable-finance/

https://fortune.com/2022/02/22/mergers-acquisitions-deals-esg-investing/

https://idbinvest.org/es/blog/impacto-en-el-desarrollo/los-factores-asg-1-para-que-sirven-en-los-mercados-emergentes

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https://www.hbs.edu/ris/Publication%20Files/SSRN-id1964011_6791edac-7daa-4603-a220-4a0c6c7a3f7a.pdf

https://www.portafolio.co/contenido-patrocinado/criterios-asg-la-nueva-forma-de-hacer-negocios-553275

https://www.portafolio.co/economia/bancolombia-desembolso-26-5-billones-bajo-criterios-asg-558056

https://www.minhacienda.gov.co/webcenter/portal/TaxonomiaVerdeColombia/pages_taxonomiavercolombia

Bos. https://www.cfainstitute.org/-/media/documents/article/cfa-magazine/2014/cfm-v25-n6-5.ashx

En este artículo, los miembros del Semillero, Juan Camilo Laborde, Fabio Briceño, Alejandra Gutierrez, Manuel Julián Gonzalez, Juan Sebastián Peñafort y María José Aguirre junto con el acompañamiento de la Fellow Jimena Marín, analizan la cláusula petro en los contratos de M&A y sus implicaciones en el contrato y en el derecho privado. Para ello, se hará una breve explicación sobre qué es una Cláusula de Efecto Material Adverso; posteriormente, una contextualización del momento político en el que se encuentra Colombia y; adicionalmente se analizará la libre voluntad de las partes para pactar esta cláusula. Se finalizará con un análisis económico de la misma.

1. Cláusulas MAC

​​La Cláusula de Efecto Material Adverso (MAC), son disposiciones del contrato que buscan prever la afectación del contrato por hechos imprevisibles. Evidentemente, estas circunstancias deberán afectar seriamente el objeto del negocio, y por tal razón “surgirá la posibilidad, de terminarlo, o eventualmente de renegociarlo, según el alcance que las partes determinen.”^[1]Así las cosas, resulta claro que las Cláusulas MAC son mecanismos de asignar riesgos entre las partes, cuando por motivos adversos e imposibles de controlar sean generados. Teniendo en cuenta lo anterior, podría decirse que estas cláusulas funcionan como un seguro de accidentes para un carro. Un propietario responsable, siempre querrá pagar un seguro de accidentes para que, en caso de que haya un accidente y su carro se vea afectado, su carro continúe en las condiciones en las que estaba justo antes del acaecimiento del accidente y que los daños sean reparados de forma rápida. Así las cosas, podemos entender que las cláusulas MAC, sirven como herramienta de asignación de riesgos entre las partes contratantes.

En los contratos de adquisiciones de empresas existe un periodo de tiempo entre la firma del contrato y su ejecución, este periodo se conoce como periodo interino. Comúnmente al momento de la firma se fija el precio y se realiza el pago en el cierre del mismo. Lo anterior con la finalidad de poder ajustar el precio en caso de que se presenten situaciones que puedan bajar el precio de la operación. Adicionalmente, existen cláusulas conocidas como MAC, que regulan comportamientos o situaciones específicas que generan un escenario en el cual, en caso de que una situación ocurra, la otra parte pueda bajar el precio, pedir perjuicios o resolver el contrato. Lo que generalmente prevén estas cláusulas son situaciones que se consideran imprevisibles pero afectan los intereses de las partes.

Teniendo en cuenta la definición de las MAC, es evidente que la cláusula Petro puede clasificar como tal, pues está previniendo los efectos que se deriven de la elección de este candidato como Presidente de Colombia, un ejemplo de esta es el siguiente:

“Manifiestan las partes contratantes que el presente contrato queda sujeto a la condición qué el doctor Gustavo Petro no sea elegido para Presidente para el periodo que inicia en 2022 y finaliza en el 2026. En el evento de ser elegido el presente contrato será resuelto de facto, quedando las partes liberadas de las obligaciones aquí contratadas volviendo a su estado pre contractual”

Si bien puede haber discusión, si se considera que esto es un hecho que puede resultar imprevisible dada la cantidad de candidatos para la presidencia, y la polarización que atraviesa este país. Así, el hecho de poder prever quién será el elegido es difícil.

2. Libre voluntad de las partes

En primer lugar, se debe empezar determinando que un aspecto fundamental de cualquier contrato es la creación del vínculo de confianza que nace entre los contratantes. Este vínculo es el fundamento obligacional del contrato, es decir, que la razón para proteger el contrato desde un punto de vista jurídico, es la confianza que una persona genera en la otra al hacer una promesa^[2]. Sin embargo, otro aspecto fundamental del contrato es la libertad que las partes tienen para obligarse y la preponderancia de la llamada voluntad de las partes, a tal punto que lo convenido es igual de vinculante que la ley.

La cláusula que se discute en este texto sitúa en tensión estos dos aspectos, tanto a la confianza legítima, como a la voluntad de las partes. En términos simples, la cláusula remueve la agencia que tiene el vendedor sobre la materialización de la venta. Sin la existencia de esta cláusula, el cierre del contrato dependerá en gran medida de los esfuerzos objetivos que puedan hacer las partes: como la diligencia del vendedor o el poder negocial del comprador. Sin embargo, con la cláusula, el vendedor no tiene una certeza sobre que el cierre del contrato dependerá de la calidad del activo a vender o de su diligencia y esfuerzo. Esta situación, en consecuencia, afecta la confianza legítima del vendedor sobre el contrato, de tal forma que el cierre del contrato queda suspendido a un evento que queda completamente fuera de sus manos.

Ahora, es importante hacer saber que no son pocas las discusiones que se han suscitado alrededor de la validez de las controversiales cláusulas. Aunque el ordenamiento reconoce la racionalidad del individuo y su capacidad para tomar decisiones con efectos vinculantes, resulta imprescindible pensar en los correlativos límites a tal libertad: la ley, el orden público y las buenas costumbres.

El acopio de cláusulas que buscan suspender la exigibilidad de los compromisos contractuales -con base en la elección de determinado candidato presidencial- es un ejemplo de la materialización de la libertad contractual en el marco de la autonomía de la voluntad. Sin embargo, el derecho obligacional y contractual contemporáneo ha desarrollado un paradigmático cambio en la forma de entender dicho concepto: la autonomía normativa. En esta, es la facultad que el ordenamiento jurídico otorga a los individuos para celebrar contratos -y no la autonomía de la voluntad- la que define el marco de acción de las partes contratantes. Nos preguntamos entonces, ¿faculta la norma imperativa al pacto condiciones suspensivas o incluso causales de rescisión contractual basadas en la posible elección presidencial de cierto candidato?

Bastante conocido es el postulado de interpretación normativa en virtud del cual “donde la ley no distingue, no le es dado al intérprete distinguir”^[3]. En el ámbito de la negociación contractual, no parece tan claro el fundamento normativo de una restricción legal al pacto de este tipo de cláusulas.  Salvo que el equilibrio económico del contrato esté en grave peligro, dichas cláusulas buscan proteger los intereses del inversionista e incentivar la continuidad del tráfico negocial en el marco de un sensible panorama electoral.

Con esto en mente, cabe preguntarse si cláusulas de esta naturaleza son capaces de generar alguna alteración al orden público y, de ser así, si tal hecho es suficiente como para invalidar la voluntad de las partes a la hora de querer condicionar alguna operación. Una cláusula bajo la cual se estipula que una operación no se celebrará si cierto candidato presidencial queda electo, más allá de afectar a las partes del contrato, no se observa cómo puede generar una distorsión significativa en la sociedad colombiana, menos aun cuando el ambiente político y social del país cuenta con estímulos muchos más importantes que el hecho de que dos empresarios no quieran realizar una operación si una persona llega a la presidencia. De tal forma, este tipo de cláusulas podrán constituir una coacción al elector para votar por determinado candidato, sin embargo, este tipo de dinámicas son normales en cualquier contexto político y en realidad más allá de las partes que celebran los contratos, el resto de personas no se encuentran coaccionadas para votar por alguien en específico.

Ahora bien, esta discusión, no se ha cerrado únicamente en la práctica contractual en Colombia. De hecho, existen ejemplos donde una decisión política como resultado del ejercicio democrático de la población tiene efectos sobre los acuerdos a los que privados puedan llegar dentro de contrato. Como caso análogo puede estudiarse lo sucedido en el Reino Unido y su retiro de la Unión Europea en los eventos denominados coloquialmente “Brexit”. En la antesala de la decisión democrática y en el posterior difícil proceso de salida del Reino Unido, se estableció un debate sobre las denominadas “Brexit Clauses” en las que, como resultado de un evento relacionado con el Brexit, se daban ciertas consecuencias jurídicas en los contratos, en muchos casos de forma similar a una cláusula MAC^[4].

Así mismo, incluso existió en sede judicial una decisión que analizó la capacidad de que las consecuencias del Brexit permitieran dar por terminada una relación contractual en el caso Canary Wharf  v. European Medicines Agency^[5]. Allí el tribunal discutió la posibilidad de dar por terminado un contrato de arrendamiento como consecuencia de los efectos del brexit^[6]. En la decisión, se determinó que dentro de estas circunstancias se podía dar la existencia de un MAC en contra de los intereses de la agencia europea, pero no existía una cláusula que le permitiera dar por terminado el contrato bajo esta causal.

Lo anterior, permite establecer que dentro del derecho comparado se ha estudiado relaciones contractuales donde un resultado político de un proceso democrático puede tener efectos materiales adversos sobre las partes y el posible uso de las cláusulas MAC por parte de una de las partes para minimizar este riesgo.

Por estas razones, pensar que la cláusula Petro es ilegal e inválida de pleno derecho limita excesivamente la capacidad que tienen las partes para pactar las cláusulas que prefieran, de modo que se sientan más seguros a la hora de realizar una fusión o adquisición. No obstante, esto no quiere decir que la cláusula Petro sea práctica o aconsejable, debido a que una operación con tanta transcendencia económica, no debería depender exclusivamente de un suceso político, ya que eso impondría una carga excesiva sobre alguna de las partes y podría constituirse en una “salida fácil” para aquel comprador que todavía está tanteando el terreno de una operación y quiere eximirse de cualquier responsabilidad si decide no contratar.

3. Análisis económico 

La probabilidad de enfrentar estados de cosas adversos incide sobre las decisiones que toman los agentes económicos. En un ambiente sin riesgo, las personas y empresas procurarán mantener una senda estable de consumo e inversión, accediendo a los mercados financieros para suavizar la volatilidad de sus ingresos. Sin embargo, en presencia de incertidumbre, esto es, una situación donde no se puede calcular la probabilidad de ocurrencia de un suceso determinado, las personas y las empresas tenderán a ser más cautelosas y a posponer sus decisiones hasta que el riesgo disminuya.

Esto último sucede porque las decisiones de inversión suelen ser irreversibles, lo cual hace que los agentes valoren instrumentos que les dan la opción de esperar a que las situaciones se resuelvan. Por ejemplo, considere un proyecto con un valor presente neto de cero. ¿Pagaría usted más de cero por él? Probablemente sí, en caso de que el retorno del proyecto sea estocástico y tenga la posibilidad de activarlo en buenos escenarios. Es decir, este proyecto tendría un valor positivo si le da la opción de activarlo si, y sólo si, le genera dinero.

De ahí que la Cláusula Petro funja como una opción de compra (i.e., la opción de comprar el derecho a celebrar un negocio jurídico en una fecha futura a un precio determinado). Si un eventual gobierno de este candidato se refleja en desequilibrios macroeconómicos (e.g., inflación alta y volátil o déficits fiscales altos y persistentes) o en alteraciones draconianas de las reglas de juego, los agentes responderían de manera natural intentando cubrirse de cualquier riesgo. En el caso concreto, se están cubriendo mediante la compra de la opción de esperar a que se resuelva la incertidumbre derivada de sus propuestas, de tal forma que el negocio jurídico se pueda resolver (o ejecutar) únicamente si un resultado negativo (positivo) para su inversión ocurre.

Una lección crítica que se deriva del anterior ejercicio mental es que aumentos en la incertidumbre tienden a desincentivar la ejecución de inversiones que son costosas de reversar, como la compra de bienes durables o las adquisiciones de empresas. Metafóricamente, ejecutar una operación de M & A en presencia de riesgos idiosincráticos de carácter político se asemeja a tener que saltar de un avión a cinco mil metros de altura sin saber con qué probabilidad el paracaídas se abrirá o no. Acceder a un costoso seguro de vida antes de saltar o esperar a que la turbulencia se solvente serían respuestas óptimas.

4. Conclusión

La Cláusula Petro es producto de la libre voluntad de las partes y del ejercicio de la libertad de configuración de los contratos. Si bien este tipo de cláusulas pueden generar todo tipo de reacciones por parte de la sociedad, está fundamentada bajo el principio más fuerte del derecho privado. Por tal motivo, no puede clasificarse como ilícita o inválida. Sin embargo, es posible que se cuestione la carga que genera sobre una de las partes cuando se pacta, pues parece excesivo para el vendedor esperar a que se defina su compra por un resultado que desconoce.

En todo caso, este instrumento jurídico supone una respuesta natural de los agentes económicos frente a la incertidumbre derivada de potenciales desequilibrios macroeconómicos y vulneraciones a los derechos de propiedad que resultarían de una eventual presidencia de Gustavo Petro. Su característica de “option value” permite a los agentes esperar a que este suceso se esclarezca y, por tal razón, está desequilibrada en favor de la parte contractual que opta por ella. Así las cosas, en el contrato de M&A debería incluirse una cláusula adicional que reequilibre el vínculo contractual. Por ejemplo, podría tomar la forma de una prima que dependa del beneficio que obtendría el comprador en caso de tener la opción de esperar a que la incertidumbre se resuelva y pueda ejecutar el proyecto de inversión.

Notas al píe:

^[1] García, Lina María. (2020). Consideraciones sobre las Cláusulas de Efecto Material Adverso. Asuntos Legales. Recuperado de: https://www.asuntoslegales.com.co/consultorio/consideraciones-sobre-las-clausulas-de-efecto-material-adverso-3058587

^[2] Juan Pablo Cárdenas Mejía. (2021). Contratos Notas de clase. Legis Editores.

^[3] Ubi verba non sunt ambigua non est locus interpretationis

^[4] Los siguientes son ejemplos de diferentes organizaciones y firmas de abogados en el Reino Unido donde publicaron guías explicando este tipo de cláusulas y su relación con las MAC:

https://www.hoganlovells.com/-/media/hogan-lovells/pdf/publication/2016/brexit_clauses.ashx http://www.hfw.com/downloads/HFW-Brexit-Considerations-Commercial-Contracts-November-2017.pdf https://www.taylorwessing.com/download/article-brexit-and-uk-law-in-2017.html

https://www.ellisonssolicitors.com/news/brexit-existing-contacts-force-majeure-and-material-adverse-change/

^[5]El fallo se encuentra disponible en: https://www.judiciary.uk/wp-content/uploads/2019/02/2019-02-20_Canary-Wharf-v-EMA_Approved-Judgment.pdf

^[6] La disputa surgió porque la EMA decidió comunicar a la CW la terminación de un contrato de arrendamiento sobre un inmueble de propiedad de la segunda, como consecuencia de la salida de la Unión Europea. CW decidió demandar a la EMA por incumplimiento contractual, y la EMA excepciona la ocurrencia de fuerza mayor. El tribunal decidió acceder a la petición de la CW pues consideró que no se cumplían los requisitos de la fuerza mayor. Sin embargo, dentro de las discusiones realizadas por el tribunal, incluidos los distintos escenarios posibles del proceso de salida de la Unión Europea estableció que sí podía existir un MAC en contra de los intereses de la EMA.

Notas al píe 

^[1] García, Lina María. (2020). Consideraciones sobre las Cláusulas de Efecto Material Adverso. Asuntos Legales. Recuperado de: https://www.asuntoslegales.com.co/consultorio/consideraciones-sobre-las-clausulas-de-efecto-material-adverso-3058587

^[2] Juan Pablo Cárdenas Mejía. (2021). Contratos Notas de clase. Legis Editores.

^[3] Ubi verba non sunt ambigua non est locus interpretationis

^[4] Los siguientes son ejemplos de diferentes organizaciones y firmas de abogados en el Reino Unido donde publicaron guías explicando este tipo de cláusulas y su relación con las MAC:

https://www.hoganlovells.com/-/media/hogan-lovells/pdf/publication/2016/brexit_clauses.ashx

http://www.hfw.com/downloads/HFW-Brexit-Considerations-Commercial-Contracts-November-2017.pdf

https://www.taylorwessing.com/download/article-brexit-and-uk-law-in-2017.html

https://www.ellisonssolicitors.com/news/brexit-existing-contacts-force-majeure-and-material-adverse-change/ 

^[5]El fallo se encuentra disponible en: https://www.judiciary.uk/wp-content/uploads/2019/02/2019-02-20_Canary-Wharf-v-EMA_Approved-Judgment.pdf

^[6] La disputa surgió porque la EMA decidió comunicar a la CW la terminación de un contrato de arrendamiento sobre un inmueble de propiedad de la segunda, como consecuencia de la salida de la Unión Europea. CW decidió demandar a la EMA por incumplimiento contractual, y la EMA excepciona la ocurrencia de fuerza mayor. El tribunal decidió acceder a la petición de la CW pues consideró que no se cumplían los requisitos de la fuerza mayor. Sin embargo, dentro de las discusiones realizadas por el tribunal, incluidos los distintos escenarios posibles del proceso de salida de la Unión Europea estableció que sí podía existir un MAC en contra de los intereses de la EMA.