En este artículo, los miembros del Semillero analizan la relevancia de los factores ambientales, sociales y de gobierno (ASG) en las transacciones de fusiones y adquisiciones (M&A). De este modo, exploran la presencia y la importancia de los factores ASG en cada etapa de una transacción de M&A, desde la negociación hasta la etapa posterior al cierre, demostrando cómo dichos criterios trascienden las buenas intenciones de sostenibilidad y desarrollo social al representar un beneficio tangible para las empresas y los abogados transaccionales.

1. Introducción

En una entrada anterior se hizo un breve análisis sobre la importancia de los criterios y lineamientos ASG en transacciones corporativas y financieras para entender por qué juegan un rol fundamental en el día a día de los inversionistas. En esta ocasión, pretendemos complementar la entrada previa profundizando un poco más en la presencia y la importancia de los factores ASG en cada etapa de una transacción de M&A, desde la negociación hasta la etapa posterior al cierre, demostrando cómo dichos criterios trascienden las buenas intenciones de sostenibilidad y desarrollo social al representar un beneficio tangible para las empresas y los abogados transaccionales.

De este modo, los factores ambientales, sociales y de gobierno (ASG) son un conjunto de criterios, que se utilizan para evaluar el desempeño y el impacto de una empresa en el medio ambiente, la sociedad y las prácticas de gobierno corporativo^[1] (Legal500, 2023). En los últimos años, ha habido una tendencia creciente en la consideración de criterios ASG, especialmente en el área de fusiones y adquisiciones (M&A). Tal se puede evidenciar con el hecho de que el 44% de los negociadores y actores de M&A en LATAM considera que aumentará el tiempo dedicado a revisar factores de ASG en los próximos 3 años (SS&C, 2023). Asimismo, la importancia de los factores ASG en las transacciones de fusiones y adquisiciones radica en el impacto potencial que pueden tener en el valor y la sostenibilidad a largo plazo de un negocio tal como una fusión o adquisición (Tampakoudis & Anagnostopoulou, 2020).

Por ello, en este artículo explorarémos la relevancia de los factores ASG en cada una de las fases de una transacción de M&A, desde la negociación hasta la etapa posterior al cierre. De esta forma, al examinar la importancia de los factores ASG en las transacciones de fusiones y adquisiciones, podremos obtener una mejor comprensión de cómo pueden influir los factores ASG dentro del mundo transaccional de M&A.

2. Los criterios ASG en las transacciones de M&A

a. Etapa preliminar y due diligence

Al momento de empezar una adquisición parcial o completa de una empresa, se deben prever los posibles costos que involucra. Por esto, el empresario debe hacer un máximo esfuerzo para definir la estructura de costos y anticipar los gastos (De la Piedra, 2022), características propias de la etapa preliminar de un negocio. Asimismo, para las operaciones de M&A, además de los criterios habituales de estrategia comercial y de criterios financieros, se debe adicionar la necesidad de seleccionar una empresa cuyo desempeño anterior no repercuta sobre la empresa compradora (Plana, 2022), necesidad que se suple con los criterios ASG.

En esta fase es importante mencionar que en el Due Diligence se va a incluir, además del aspecto financiero, legal y fiscal de la empresa, se analizarán aspectos ambientales, sociales y de gobierno corporativo, es decir, los criterios ASG. Estos criterios permiten analizar y descubrir situaciones que podrían afectar la reputación de la empresa compradora, en especial aspectos que tienen impacto en su información no financiera. (Plana, 2022). Así pues, los factores ASG constituyen un bloque adicional de estudio que influye en la adquisición o venta de una empresa en la etapa del Due Diligence.

Actualmente, la incorporación de los factores de ASG obliga a las compañías que hacen parte de una M&A a establecer desde un inicio las coordenadas de convergencia dentro del marco de una fusión (García y Goñi, 2023). De la misma manera, los factores ASG han irrumpido notablemente el ciclo transaccional en el mundo corporativo, siendo fundamentales en la etapa preliminar para tomar una decisión a la hora de definir la viabilidad de una transacción.

Para finalizar, las necesidades actuales requieren que las operaciones de M&A y las estrategias empresariales aborden los urgentes retos climáticos y sociales, generando valor para ambas partes interesadas y reduciendo los riesgos (Gómez, 2022), aspecto que se logra usando los criterios de ASG.

b. Etapa de negociación y cierre

Los criterios ASG no solamente ayudan a determinar qué empresas son buenos objetivos para M&A, también tienen un impacto directo en el contenido del acuerdo final. En esta sección explicaremos tres formas en las que los estándares ambientales, sociales y de gobierno corporativo ya han influenciado los contratos de M&A.

En  primer lugar está la valoración de una compañía. Al momento de negociar el precio de compraventa, así como beneficios o porcentajes de participación que recibirán los socios en una sociedad fusionada, es necesario tener en cuenta el desempeño de una compañía en las áreas de ASG para hacer una mejor valoración de esta (Brownstein & Lu 2022). Si alguno de estos elementos no está bien valorado, es posible que el adquirente aumente su riesgo de litigios, baja reputación y en general una cantidad de problemas que disminuya el valor futuro de su compañía. Así mismo, un buen rendimiento en estas áreas otorga seguridad a personas interesadas en negociar con la compañía, lo que le otorga valor y permite al vendedor negociar en una mejor posición (Brownstein & Lu 2022).

En este sentido la puntuación ASG juega un rol muy importante. Esta calificación que reciben las empresas busca determinar de la manera más objetiva posible su desempeño a la hora de manejar los riesgos ambientales, sociales y de gobierno corporativo. El proceso de evaluación es llevado a cabo por diferentes agencias de calificación, que son entidades privadas y que muchas veces se especializan en valorar criterios específicos de impacto ambiental o social^[2]. Esto es importante pues dependiendo del área en la que se desarrolle la empresa puede ser relevante estudiar riesgos específicos que a otras empresas pueden no afectar de manera relevante. Por ejemplo, a una empresa de agricultura le importará mucho más manejar riesgos ambientales, mientras que a una de marketing le importa más la imagen que tienen ante el público (Tayan, et al. 2022). Un estudio de la auditora inglesa Deloitte demostró una correlación entre la puntuación que recibe una compañía en criterios ASG y su valor de mercado. En esta línea, constataron que por cada 10 puntos más obtenidos por una empresa, se podía ver un aumento del 1.2 en el multiplicador del EV/EBITDA^[3] con respecto a otras similares en el mercado (Heinzer & Mezzanzanica, 2022).

En segundo lugar están las declaraciones y garantías. En Estados Unidos, por ejemplo, a partir del movimiento #MeToo se empezaron a incluir las llamadas “cláusulas Weinstein”. Esta innovación contractual directamente relacionada con los criterios sociales y de gobierno corporativo pretende incluir declaraciones de que no hay denuncias o acusaciones de acoso y abuso contra ninguno de los principales funcionarios de la compañía, sin importar la cuantía (Bowdren. et al. 2022). Es importante notar la diferencia entre estas cláusulas y otras similares que pretenden incluir declaraciones respecto a la inexistencia de litigios vinculados con la compañía. Si bien en ambos casos se pretende evitar litigios relacionados con la compañía, la cláusula Weinstein es mucho más amplia pues además busca que no se asocie a la adquirente con este tipo de conductas reprochables (Amiel, 2018).

Este es únicamente un ejemplo de representaciones y garantías que se pueden pedir en las negociaciones, pero existen muchas más. Estas pueden ser acerca del cumplimiento de exigencias y permisos ambientales, de que no se han causado perjuicios ambientales o sociales, entre otras. Por último, es necesario recalcar que estas garantías usualmente son aplicables en períodos de tiempo más extensos que las normales, pues los efectos ambientales pueden demorarse más tiempo en salir a la luz (Raposo bernardo, s.f.).

Finalmente, se proyecta en caso de una integración vertical. Uno de los casos más representativos de la importancia de los criterios ASG hoy en día demanda presentada contra Casino en Francia. Esta multinacional fue demandada en febrero de 2021 por un grupo de ONGs argumentando una violación de su deber de vigilancia. Alegan que las empresas con las que contratan sus subsidiarias en Colombia (el grupo Éxito) y en Brasil (Pão de Açúcar) promueven el desplazamiento de grupos indígenas y la deforestación (LSE, s.f.). Si bien este es un litigio aún pendiente, es posible ver cómo influyó en la negociación de 2023 con TERACT para fusionar dos de sus divisiones y así crear una nueva cadena que fuera “el líder francés en actividades minoristas responsables y sostenibles” (Bloomberg, 2023). Esto pues TERACT compartiría su experiencia y know how para “para mejorar la proximidad y la trazabilidad de los productos” (Inforetail, 2023). Claramente, se ha buscado que esta fusión mejore la posición social y ambiental de Casino, o por lo menos se ha publicitado como tal.

 c. Etapa post-cierre

En esta línea, Tampakoudis y Anagnostopoulou (2020) estudiaron 100 casos de fusiones y adquisiciones europeas y concluyeron que el nivel ASG y el valor de mercado de las empresas adquiridas aumentan después de la fusión. Asimismo, Salvi et al. (2018) estudiaron 171 empresas de 28 países en Europa y Estados Unidos (incluido el Reino Unido) entre 2001 y 2013, y  encontraron que los adquirentes que optan por operaciones "verdes" podrían obtener mejores resultados financieros que los adquirentes que fusionan empresas de otros sectores que no son muy amigables con el medio ambiente. Asimismo, el mismo estudio determinó que el nivel ASG de la target afecta significativamente los resultados de la empresa adquirente después de la fusión o adquisición.

EV/EBITDA  Esto muestra que, muchas veces lo que le interesa al mercado no es únicamente tener una alta calificación, sino que le resulta aún más valioso obtener una mejoría en estos aspectos ambientales, sociales y de gobierno corporativo. Por lo que, en cuestiones de la valoración de las compañías en el mercado resulta sumamente valioso que como resultado de una fusión o adquisición se incremente su calificación.

No obstante, no se debe olvidar que la puntuación ASG de la empresa adquirente también es importante y relevante a la hora de predecir los resultados post-cierre. De este modo, Deng et al. (2013) estudiaron una muestra de operaciones de fusión y adquisición en EE. UU. y concluyeron que las operaciones realizadas por adquirentes con elevadas puntuaciones ASG, además de tener más probabilidades de éxito y ser llevadas a cabo con mayor rapidez, mejoraban su rendimiento operativo a largo plazo después del cierre.

En tal sentido, los oferentes siempre deben considerar sus propios niveles ASG antes de tomar decisiones sobre fusiones y adquisiciones. Puesto que, al adquirir un objetivo de alto ASG se debe considerar el coste potencial de la integración debido a las diferencias en el sistema corporativo y los objetivos estratégicos -sobre todo cuando las puntuaciones de ambas compañías son significativamente diferentes-. Por ejemplo, un estudio desplegado por Feng (2021) concluyó que la adquisición de un objetivo de alta ASG puede deteriorar el ROA^[4] a corto plazo de un adquirente de baja ASG. Asimismo, existen estudios que comprueban que los márgenes de arbitraje en las operaciones de fusiones y adquisiciones se reducen en 1,10 puntos porcentuales por cada unidad de aumento de la desviación estándar en la puntuación ASG del adquirente (Arouri et al., 2019).

3. Conclusión

Los criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo han demostrado rápidamente tener un alto nivel de importancia para las empresas y han permeado el mundo transaccional de M&A específicamente. Estos no son, como algunos pueden creer, solamente compromisos vacíos de las empresas buscando mejorar su huella en la sociedad y el medio ambiente, sino que se trata de factores que verdaderamente influyen en el desempeño de una compañía a gran escala. Son una de las formas más comunes de agregar -o perder- valor en una organización.

Esta especial relevancia hace que el buen manejo y entendimiento de estos criterios se haya convertido en una habilidad fundamental para un buen abogado de M&A. Esto no se trata de un simple paso más del check-list de cosas por revisar en el due dilligence por cumplir el requisito mínimo de carga que se les impone a las partes. Tampoco se trata de simplemente saber identificar los aspectos deficientes o fuertes de una empresa, sino de aplicar ese análisis en herramientas de negociación y concreción de lo pactado, para hacer del acuerdo uno más sólido y beneficioso para el cliente. En suma, se trata de un aspecto que podrá determinar el éxito o fracaso de una transacción y que está presente en todas las etapas de una transacción de fusiones y adquisiciones.

Desde la valoración de la target y la negociación y redacción de las cláusulas de los contratos, hasta el post cierre y la integración, los criterios ASG trascienden las buenas intenciones de sostenibilidad y desarrollo social al forzar al empresario y a su abogado a comprometerse con estas buenas prácticas por su propio beneficio personal.

Referencias

^[1] ibidem

^[2] En este punto también es importante recalcar que existen diferentes metodologías para calcular estos puntajes. Por una parte existen los que recalcan el “buen” impacto de una compañía en los terceros que se puedan ver afectados por el desarrollo de sus actividades. En otras palabras, califican que tenga un impacto positivo en el mundo. La otra forma de calificarlo, que es la más utilizada en contextos de valoración de la empresa, M&A y utilizado por la mayoría de calificadoras, es ver el impacto que pueden tener los riesgos de ASG en la compañía. (Tayan, et al. 2022)

^[3] Este es un indicador financiero que permite valorar los resultados obtenidos gracias al EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization: Resultado bruto de la operación comercial que se utiliza como indicador de la rentabilidad del negocio.) por cada unidad de valor de empresa (EV es el Enterprise Value). Lo que denota un número más alto en este indicador es que por los resultados obtenidos en una empresa, el mercado está dispuesto a pagar más unidades de valor de la empresa. En otras palabras, por el mismo nivel de rentabilidad que el de una compañía con un indicador menor, el público está dispuesto a pagar más. (CFI, 2023)

^[4] El ROA, por sus siglas en inglés “Return On Assets”, es el indicador que ayuda a medir la rentabilidad del total de activos de la empresa, dividiendo el beneficio neto entre el activo total (Santander Universidades, 2022).