Trazando el Futuro: Integración de Valores en Colombia, Chile y Perú

POR: ALEJANDRA GUTIÉRREZ Y ALEJANDRO MUNÁRRIZ

En este artículo, los miembros del semillero discuten la integración regional de las Bolsas de Valores de Colombia, Chile y Perú es un proyecto ambicioso que busca crear el mercado de valores más grande, diversificado y eficiente en América Latina. Examinan los efectos y beneficios del "Holding Regional" en el mercado bursátil colombiano, así como los posibles desafíos que dicho proyecto trae. En particular, se hace énfasis en la necesidad de armonizar las regulaciones y los estándares de las tres bolsas, brindando un análisis de la regulación financiera de las OPAs en cada uno de los países.

1. Sobre la integración regional de las Bolsas de Colombia, Chile y Perú 

El proyecto de integración de las Bolsas de Valores de Colombia, Chile y Perú para crear una entidad regional conocida como "Holding Regional" es un esfuerzo conjunto entre estos tres países con el objetivo de fortalecer la posición de América Latina en los mercados financieros globales. Esta iniciativa implica la fusión de los activos y operaciones de las bolsas en una única entidad, lo que permitirá a los inversionistas acceder a un mercado más grande y diversificado. 

El proceso de integración tuvo su última actualización mediante un anuncio oficial el 31 de agosto de este año, representando un hito significativo en la evolución de los mercados financieros en América Latina. De esta manera, el ambicioso proyecto continúa su camino hacia la Integración. El gerente general del Holding Regional, Juan Pablo Córdoba, enfatizó que la integración de las bolsas de Colombia, Chile y Perú es un proceso de convergencia que busca unificar las operaciones en tres monedas. Este proceso de convergencia se espera que culmine en el primer semestre de 2025, después de un período aproximado de 18 a 24 meses dedicados a la creación e integración corporativa en un solo órgano para los tres países.  

La creación del Holding Regional fue aprobada recientemente en una junta extraordinaria de accionistas, con el propósito de convertirse en uno de los mercados de valores más destacados de América Latina. El directorio encargado de liderar este esperado proyecto está conformado por representantes de Colombia, Chile, Perú y Brasil, y se ha designado a Juan Andrés Camus como presidente del directorio, mientras que Juan Pablo Córdoba ha sido ratificado como gerente general. 

 En la Holding Regional lLa Bolsa de Valores de Colombia y Bolsa de Santiago tendrán una participación del 40%; la Bolsa de Valores de Lima tendrá el 20% restante.   

En las próximas semanas se oficializarán los pasos a seguir y la concreción de la relación de intercambio.  En todo caso, la operación incluirá una escisión realizada por la Bolsa de Santiago, la creación de la Holding Bursátil Chilena y la futura fusión entre la sociedad escindida de la Bolsa de Santiago y la Holding Bursátil Chilena para dar lugar al holding regional, que será la dueña de las tres bolsas. Cuando se cumplan las condiciones anteriores indicadas en el Acuerdo Marco de Integración (AMI), se dará inicio al proceso de suscripción de las acciones de primera emisión de la HBC por parte de los accionistas de las Bolsas que hayan suscrito el acuerdo.  

Una vez que se complete el proceso de suscripción de las acciones de la HBC por parte de los Accionistas AMI, se convocarán Asambleas Extraordinarias de Accionistas tanto de la SIM como de la HBC. El propósito de estas reuniones será tomar decisiones relacionadas con la fusión de ambas empresas. Como resultado de esta Fusión, la entidad resultante pasaría a ser la Holding Regional (HR), que funcionará como la empresa matriz de las Bolsas, de acuerdo con lo establecido en el AMI. 

2. Efectos y beneficios de la integración regional de las Bolsas en el mercado bursátil colombiano  

El objetivo central del proyecto es aumentar la liquidez y profundidad de los mercados de valores de Colombia, Chile y Perú al fusionar estos mercados en uno solo, atrayendo así a más inversionistas nacionales e internacionales al proporcionar un mercado más grande, diversificado y saludable. Además de mejorar la eficiencia y la competitividad de los mercados, el proyecto busca fomentar el emprendimiento y apoyar el desarrollo económico de los tres países involucrados.  

Por otra parte, resulta relevante mencionar la participación de nuevos agentes en el mercado de valores colombiano. Así, el incentivo a la participación de nuevos agentes en el mercado será determinante no solo con el objetivo de atraer a los inversionistas para fomentar el crecimiento del mercado nacional, sino que, además, le permitirá a los inversionistas diversificar su portafolio al permitirles realizar actividades de inversión en el mercado de valores chileno y peruano.  

En los últimos años, las operaciones de fusiones y adquisiciones en el país se han visto reducidas en múltiples jurisdicciones de América Latina. De hecho, durante el primer semestre del 2023 se reflejó una “caída del 23% en la cantidad de acuerdos y del 30% del valor de las operaciones”1. Entre otras, tal reducción se ha adjudicado al incremento de las tasas de interés; la incertidumbre política y económica; la volatilidad de las tasas de cambio y las barreras de acceso al mercado. Sobre este último punto, consideramos pertinente reiterar los favorables impactos de la integración regional de las bolsas, pues en los términos de la Bolsa de Valores de Colombia (“BVC”): “El mercado integrado creará nuevas oportunidades de inversión y financiamiento a nivel regional, habilitando un punto único de acceso para el mercado de capitales regional, creando un mercado atractivo para la inversión local y extranjera”2. Todo lo anterior, mientras se da cumplimiento a estándares y ejercicios propios de mejores prácticas internacionales.  

Así, aunque se han encontrado importantes reducciones en las operaciones de fusiones y adquisiciones, los beneficios de la integración incentivarán la participación de nuevos actores, generarán nuevas oportunidades de negocio e implementarán mercados sofisticados que den respuestas a las necesidades de negocio de los inversionistas3. Dada la importancia de la robustez, transparencia, descubrimiento de precios y acceso a la información en el mercado de valores de cara a las ofertas públicas de adquisición (“OPA”) -que son operaciones propias del mercado de valores-, se estudiará el valor agregado que el mercado colombiano podrá ofrecer a los inversionistas que se beneficien del proceso de integración regional que se adelanta.  

3. Regulación financiera en Colombia: OPAs 

El mercado de valores colombiano actualmente representa el 3,7% del Producto Interno Bruto (“PIB”) de Colombia; el mercado peruano representa alrededor del 2% del PIB de Perú y el mercado de valores chileno representa el 15% del PIB de dicho país4. Para estos efectos, las alternativas de inversión de los inversionistas de cara a la integración de las bolsas ha sido fuente de preocupación en el sector financiero, pues dado el tamaño comparativo del mercado de valores chileno y el mercado de valores colombiano, se ha considerado que el mercado chileno ofrecería mejores opciones de inversión. En este sentido, la iniciativa de integración del mercado favorecería el crecimiento del mercado chileno mientras que el crecimiento en Colombia no tendría un impacto lo suficientemente representativo5.  

Ahora bien, sin perjuicio de las consideraciones a que haya lugar en materia de eficiencias de mercado, consideramos pertinente poner de presente los beneficios en materia regulatoria y de seguridad jurídica que el mercado de valores colombiano ofrecería a sus inversionistas en el marco del proyecto de integración que se desarrolla. Especialmente, y dado el alcance de la regulación financiera en Colombia, resaltamos el desarrollo normativo en materia de OPAs.  

Así, consideramos que la infraestructura normativa del mercado de valores en Colombia es lo suficientemente robusta, lo que dota de seguridad jurídica las operaciones que se adelanten en el mercado. Ciertos sectores han mencionado que el aprovechamiento de la infraestructura normativa e institucional en el mercado de valores colombiano se supeditará a la participación de “sociedades emisores y a número mayor de participantes interesados en el mercado”6. Como quiera que uno de los objetivos del proceso de integración regional que se adelanta está relacionado con el incremento en la liquidez, profundidad de los mercados y la apertura a la participación de nuevos agentes, consideramos que la solidez de la regulación financiera permitirá atraer nuevos inversionistas al mercado interesado en la seguridad jurídica que ofrece el ordenamiento jurídico colombiano y los lineamientos ofrecidos por el sector financiero.  

Sin perjuicio de la robustez jurídica que es ofrecida por el ordenamiento jurídico colombiano, es preciso evaluar la integración en atención al régimen jurídico aplicable a las OPA en Chile y Perú. Lo anterior, especialmente en lo que respecta a las tácticas de defensa de las tomas hostiles de control, pues “la respuesta de las sociedades objeto de las OPA hostiles y la licitud de las medidas de protección, constituyen uno de los temas que mayor análisis y discusión motivan en el Derecho societario contemporáneo”7.  

Para efectos ilustrativos, el artículo 6.15.2.1.19 de la Parte 6 del Decreto 2555 de 2010, que regula lo atinente a las OPA en el mercado secundario, es una representación de la aproximación regulatoria a lo que la práctica internacional ha denominado como regla anti-frustración. Este modelo regulatorio se fundamenta en las obligaciones de pasividad de las juntas directivas para evitar que se realicen operaciones que tengan por objeto o efecto frustrar la OPA.  

En contraposición, una aproximación a las tácticas de defensa a las tomas hostiles de control permite el desarrollo de tácticas de defensa que serán posteriormente sometidas a control y revisión judicial. Aunque el modelo ha encontrado referentes en Estados Unidos, resulta preciso evaluar el estado normativo en las jurisdicciones de Chile y Perú.  

Perú 

En Perú, el inciso c del artículo 56 de la Resolución CONASEV Nº 009-2006-EF/94.108, Reglamento de Oferta Pública de Adquisición y de Compra de Valores, aprobado por la Superintendencia del Mercado de Valores de Perú establece que: “(...) Desde que tomen conocimiento de la eventual formulación de una OPA, y hasta la publicación del resultado, los órganos de administración del emisor deberán actuar con absoluta neutralidad frente a potenciales ofertas competidoras”. Lo que incluye, entre otras, y al igual que en el régimen jurídico colombiano, abstenerse de realizar o concertar cualquier acto que no sea propio del giro ordinario de los negocios de la sociedad y que tengan por objeto o efecto perturbar el funcionamiento de la OPA o favorecer a algún oferente.  

No obstante, la citada disposición normativa también establece que las prohibiciones de actuación derivadas de la norma peruana “tienen vigencia desde que se toma conocimiento de la eventual formulación de una OPA y no desde que esta entra en vigencia”9. Este último punto resulta preponderante, como quiera que se permite la adopción de medidas preventivas a través de la suscripción de acuerdos sometidos a una condición suspensiva consistente en el lanzamiento de una OPA. Medidas que, a título enunciativo, fueron utilizadas en la OPA lanzada por la unión de Cervecerías Backus y Johnston S.A.S sobre Compañía Cervecera del Perú S.A.S en marzo de 2000.  

Esta medida deberá ser objeto de estudio al evaluar el marco regulatorio aplicable ante la nueva integración de las bolsas, pues la determinación de un marco jurídico que otorgue seguridad jurídica a los inversionistas deviene fundamental para el desarrollo del mercado. Lo anterior, con especial consideración al restrictivo régimen de actuación de las juntas directivas en Colombia en respuesta a una OPA.  

Chile 

Por su parte, en Chile la Ley No. 19705 de 2000 regula lo concerniente a las OPA y establece el régimen de gobiernos corporativos. Sobre el estándar de conducta aplicable como consecuencia del anuncio de una oferta, el artículo 207 de la Ley 19705 se refiere a las restricciones y obligaciones de los que son objeto: (i) la sociedad emisora de las acciones que son objeto de la oferta; y (ii) los miembros de su directorio.  

Al igual que el régimen jurídico colombiano, la disposición normativa propende por una posición de neutralidad que busca evitar el desarrollo de actos u operaciones que tengan por objeto o efecto la afectación del normal desarrollo de la oferta. Para estos efectos, la realización de operación como la adquisición de acciones de propia emisión o la enajenación de activos están supeditadas a la previa autorización de la Superintendencia. Puntualmente el artículo establece que:  

No se podrá, durante toda la vigencia de una oferta, adquirir acciones de propia emisión; resolver la creación de sociedades filiales; enajenar bienes del activo que representen más del 5% del valor total de éste e incrementar su endeudamiento en más del 10% respecto del que mantenía hasta antes del inicio de la oferta. Con todo, la Superintendencia podrá autorizar, por resolución fundada, la realización de cualquiera de las operaciones anteriores, siempre que ellas no afecten el normal desarrollo de la oferta. 

A diferencia del régimen peruano, el ordenamiento jurídico chileno parece ajustarse a la aproximación regulatoria colombiana y que es preponderante, además, en la Unión Europea y el Reino Unido, que consiste en evitar despegar tácticas orientadas a frustrar la OPA a través de un deber de pasividad en cabeza de la Junta Directiva de la sociedad objetivo.  

4. Conclusiones 

Entonces, la integración de las Bolsas de Valores de Colombia, Chile y Perú en el "Holding Regional" representa un avance significativo en la búsqueda de fortalecer la posición de América Latina en los mercados financieros globales. Este ambicioso proyecto, respaldado por una sólida infraestructura normativa en Colombia y un firme compromiso regional, promete una mayor liquidez y profundidad de mercado en los tres países, lo que a su vez atraerá a más inversionistas nacionales e internacionales. Además, la seguridad jurídica que ofrece el mercado de valores colombiano es un punto fuerte que potenciará la confianza de los inversionistas y la participación activa de nuevos agentes, allanando el camino hacia un mercado más diversificado y saludable. 

Esta integración no solo tiene el potencial de consolidar al "Holding Regional" como un actor destacado en la industria bursátil global, sino que también contribuirá al desarrollo económico de la región; A abrir oportunidades de inversión y fomentar la participación de diversos actores, se esperan efectos positivos en la generación de empleo y la prosperidad económica en los tres países involucrados. Con un horizonte de convergencia previsto para el primer semestre de 2025, esta iniciativa marca un hito histórico en la evolución de los mercados financieros latinoamericanos y sus esfuerzos por competir a nivel global. 

Ahora bien, a pesar de los beneficios de la integración sobre el desarrollo de los mercados de valores en Colombia, Chile y Perú, consideramos que se deberá estudiar con especial atención la aplicación del régimen normativo de las operaciones del mercado de valores. Como fue estudiado, el régimen de las OPA y las facultades para desplegar medidas defensivas es tan solo un ejemplo de situaciones en donde la integración normativa puede no resultar lo suficientemente pacífica. En este sentido, en aras de consolidar la seguridad jurídica y proteger la inversión, se deberán despejar las posibles antinomias a que haya lugar con ocasión a la integración de regímenes normativos de las jurisdicciones participantes en el proceso de integración normativa.  

En última instancia, la unión de estas Bolsas de Valores refleja una visión de integración regional que busca no solo el crecimiento económico, sino también la consolidación de la confianza en los mercados financieros de América Latina. Con una regulación sólida y una infraestructura normativa robusta, Colombia se posiciona como un destino atractivo para inversores, tanto locales como extranjeros, y contribuye a la promoción de un mercado diversificado y competitivo en la región.