En este artículo, Juan Sebastián Peñafort, estudiante de derecho de décimo semestre de la Universidad de los Andes, explica las características de los fondos de capital privado, su relación con las Fusiones y Adquisiciones y la forma en la que se han adaptado para funcionar en Colombia y América Latina. El artículo empieza introduciendo el tema y definiendo lo que es un fondo de capital privado. Posteriormente profundiza sobre los fondos de capital privado en Colombia y finaliza hablando del panorama actual de los fondos de capital privado en Colombia.

Introducción

En estos últimos veinte años los fondos de capital privado (FCP) han incrementado cada vez más su participación en los mercados financieros. Tal vez, la mejor forma de entender su impacto, y más aún su impacto en el mercado de las fusiones y adquisiciones (F&A), es pensando la forma en que ha cambiado la financiación de estas últimas transacciones gracias a los FCP. Si pensamos en las formas y variedad de financiación de las transacciones de F&A en el tiempo, vamos a ver como la financiación a través de efectivo (cash) crece como consecuencia de la aparición de los fondos de capital privado. ¿Por qué nos debería importar la variedad de financiación en las transacciones de F&A? tener varias fuentes de financiación significa la posibilidad de que transacciones financieras o estratégicas puedan realizarse a pesar del declive de un sector específico o el costo de la deuda cuando hay una crisis financiera. Una conclusión del informe “Succeeding through M&A in uncertain economic times” de PWC actualizado para el 2020, fue que gracias al flujo de capital de los inversionistas de capital privado en este momento hay más dinero para transacciones de F&A, y más variedad para financiar estas transacciones, de las que ha habido en la historia incluso a pesar de estar en medio de una pandemia.

Sin embargo, y antes de ir más adelante frente a las consideraciones económicas de los FCP en el mercado de F&A, puede ser prudente primero responder algunas preguntas, la primera de estas siendo ¿Qué es un fondo de capital privado?

En esencia, y sin complicar mucho el asunto, los fondos de capital privado son una forma de financiación de compañías. En esta, el fondo que actúa cómo inversionista invierte en la compra de participación dentro de una sociedad y participar activamente en la mejora o crecimiento de esta para que se valorice. Una vez valorizada, podrá vender su participación y conseguir un retorno mayor. Este involucramiento del FCP en la empresa puede incluir cambiar o mejorar la administración y aportar experiencia o contactos, entre otros. Por último, vale la pena aclarar que generalmente la inversión se hace en empresas privadas (que no cotizan en bolsa) y por eso estos fondos tienen “capital privado” en el nombre.

Lo que más interesa de los fondos de capital privado es que la inversión es muy activa. Diferente de cuando se invierte, por poner un ejemplo, en la bolsa de valores, donde el tipo inversión es más bien pasiva. Cuando se compran acciones en bolsa normalmente se hace un análisis inicial en la compañía, y, en base a ese análisis, se compra o no se compra la acción. Si el inversionista que compra en el mercado de capitales piensa que una empresa tiene un buen equipo de trabajo o está bajo una buena dirección y tiene un buen producto, entonces tiene razones para pensar que el precio de su acción incrementará en el futuro, y, por lo tanto, invertir. Caso contrario con los FCP, en donde lo que se busca no es un buen equipo administrativo (o no necesariamente) sino un buen modelo de negocio, una idea novedosa o un producto con un buen mercado, bajo el entendido de que el FCP podrá aportar mucho en relación con la dirección y administración de la compañía.

Ahora que está claro lo que hace un fondo de capital privado, sigue sin estar claro de qué forma se logra en la práctica. Al respecto, la siguiente pregunta qué debería hacerse es ¿Cómo funcionan los fondos de capital privado?

Los fondos de capital privado normalmente tienen dos partes, el fondo como tal, lo que significa el dinero (o la promesa de dar dinero) de una serie de inversionistas, y, por otra parte, el administrador de ese dinero o gestor profesional. El gestor profesional se encarga, primero, de crear una tesis de inversión, esto es definir el tipo de inversiones que hará el fondo a lo largo de su existencia (normalmente tienen un tiempo definido de 10 a 15 años), así como el tipo de industria, la región y el tamaño de las empresas a invertir. También, se encarga de hacer un plan de negocio donde incluye los momentos de inversión (compra de participación en compañías) y desinversión (venta de participación en las compañías). Igualmente, debe construir un equipo de analistas y consejeros para las operaciones a largo plazo y del día a día del fondo.i

Vale la pena aclarar rápidamente que el modelo explicado anteriormente, más bien sencillo, es el que se usa en Estados Unidos a través de una LP (Limited Partnership), sociedad de tipo comanditario en donde hay un tipo de accionista con responsabilidad limitada (Limited Partner) que serán los inversionistas, y un tipo de accionista con responsabilidad ilimitada (General Partner) que será el gestor profesional. El General Partner será a su vez otra persona jurídica. Ahora bien, en Colombia, la creación de un fondo de capital privado no responde únicamente a una estructura corporativa sino también a normas del mercado financiero. A diferencia de Estados Unidos, los fondos de capital privado en Colombia son regulados como una entidad financiera, y, por lo tanto, están sujetos a la ley 663 de 1993 que es el Estatuto Orgánico del Sistema Financiero y al Decreto 1984 de 2018 que reglamenta específicamente este tipo de fondos. Esta normativa implica que la conformación del fondo tendrá un figura extra, que es la sociedad administradora, encargada de la representación legal del fondo y otras funciones operativas como determinar las políticas de administración y gobierno corporativo, también implica que la constitución de esta sociedad estará atada a tipos societarios específicos, que son la sociedad fiduciaria, la comisionista de bolsa o la administradora de inversión, e igualmente, será supervisada por la Superintendencia financiera. Por último, Dependiendo de donde provenga el capital (de los inversionistas), el fondo que invierte en territorio colombiano podrá estar estructurado o en Estados Unidos o en Colombia. Los grandes fondos que invierten en Latinoamérica, vale la pena aclarar, están constituidos en Delaware, NY.

La relación entre los FCP y las operaciones de fusiones y adquisiciones es de completa dependencia. En esencia, los FCP se dedican a comprar participación en compañías, ya sea mayoritaria o minoritaria, y así mismo asegurar algún nivel de control sobre el manejo de esta. Estas compras implican la negociación de diferentes cláusulas ya sea en el Share Holders Agreement (SHA), en el Share Parchase Agreement (SPA) o en los estatutos de la compañía. De esta forma, los FCP puedan proteger su inversión y asegurar una buena medida de control.

Los fondos de capital privado en Colombia

Habiendo explicado la esencia del fondo de capital privado, puede ser interesante mirar cómo se adaptan para funcionar en Colombia o, más generalmente, en Latinoamérica. Así, un fondo de capital privado, desde un punto de vista económico, va a tener muchos más riesgos invirtiendo en un país latinoamericano que en Estados Unidos o en Europa. Como consecuencia, los FCP van a usar una serie de estrategias contractuales y no contractuales robustas para mitigar estos mismos riesgos.

En primer lugar, están los riesgos intrínsecos a las operaciones de financiación en Colombia. Esto es la devaluación de la moneda, que hace que sea difícil valorar compañías en etapas tempranas y conseguir un buen retorno en la desinversión; los altos precios de la deuda, dificultando la financiación apalancada (característica de las inversiones de FCP); Y, también, la incertidumbre política, la corrupción y la inseguridad jurídica entre otros.

A pesar de esto, los FCP han logrado mitigar en gran medida estos riesgos de forma contractual a través de diferentes estrategias como la creación de planes de negocio vinculantes para la compañía, sillas en la junta directiva (sin importar que la participación sea minoritaria), veto en decisiones importantes, refuerzo de los derechos de información y refuerzo en compliance y cláusulas vinculantes sobre prácticas avanzadas de ESG (Environmental, Social and Governance). Igualmente, los SHA tendrán restricciones de transferencia como Lock Ups, Right of Firs Fefusal o Right of First Offer, cláusulas de no transferencia a la competencia y Tag Alog o Drag Along Rights.ii

Una última problemática que enfrenta el mercado de Colombia en específico y el mercado latinoamericano de forma más general, son las estrategias de salida o desinversión. Casi el 40% de las salidas de los FCP en países del norte global se hacen a través de la bolsa de valores, mientras que el 60% restante se hace a través de ventas a otras compañías (para que hagan integraciones estratégicas) o a otros FCP. En América Latina, por el subdesarrollo de su mercado de capitales, para la gran mayoría una salida por medio de la bolsa no es una opción. Así, puede ser más común que se venda a compradores estratégicos, a otros fondos, o que los accionistas originales hagan una recompra de sus acciones. También, existe la posibilidad de que los fondos le vendan a grandes conglomerados cuando, previo a la inversión, hubieran acordado con estos la posibilidad de vender una futura marca o negocio.iii

El panorama de fondos de capital privado en Colombia.

En una conferencia del 16 de junio de 2021 sobre fondos de capital privado llevada a cabo por Transaccional Track Record, DLA Piper Martínez Beltrán e Inverlink (que vale la pena revisar) se habló del panorama actual de los FCP en la región. En esta, se conversó sobre las diferentes tendencias de los FCP en Colombia antes y durante la pandemia. Una de estas tendencias, que llama la atención, se refiere a la preferencia de inversionistas institucionales a invertir en compañías con buenas prácticas de ESG, así, se habló de cómo una compañía con mejores prácticas ambientales, sociales y de gobierno corporativo era preferida, la mayoría de las veces, sobre la competencia. Otras tendencias con alto crecimiento en la región, según se habló, son el sector de retail, infraestructura, de salud y financieroiv. Sobre este último, es importante mencionar como los fondos de capital de riesgo (de la misma familia de los fondos de capital privado) han ayudado mucho a la industria de fintech y tech en Colombia, haciendo una rápida mención a la reciente inversión de Softbank en Rappi.

Para concluir, los fondos de capital privado son una forma de inversión que permite el crecimiento de compañías por medio de la participación del gestor del fondo en la mejora o apoyo de estas. Estos fondos a su vez han tenido un rápido crecimiento en el mundo y han sabido adaptarse a las condiciones especiales de Latinoamérica. También, han tenido un gran impacto en el mundo de las fusiones y adquisiciones trayendo una gran cantidad de capital y adaptando estas transacciones a las necesidades específicas de la industria. Por lo tanto, es un tema que debería tener presente cualquier interesado en las fusiones y adquisiciones, siendo una industria cada vez más grande que le impone nuevas reglas de juego a los contratos y mecanismos bajo los cuales se efectúan estas transacciones.

Referencias

i Vincent Pitaro, «Anatomy of a Private Equity Fund Startup», The Hedge Fund Law Report 10, n.o 25 (22 de junio de 2017).

ii Maurizio Levi-Minzi et al., «Private Equity Funds and Institutional Investors in M&A», en The Guide to Mergers and Acquisitions (Law Business Research, 2021), 39-48.

iii Juan David Ovalle Galindo. «La estática regulación de los fondos de capital privado (private equity) en Colombia: propuestas de mejora normativa al Decreto 1242 de 2013 y demás leyes complementarias». Revista de Derecho Privado, n.o 52 (2014): 135. iv Una mirada al sector de fondos de Capital Privado y Capital de Riesgo, DLA Piper Martínez Beltrán, TTR e Inverlink. De: DLA Piper Martínez Beltrán, 16 de junio de 2021. Acceso a través de: https://www.youtube.com/watch?v=HVxvXIJ1g70&ab_channel=DLAPiperMart%C3%ADnezBeltr%C3%A1n