En este artículo, los miembros del Semillero Catherine Diaz, Santiago Jaramillo, Daniel Carreño, Irene Espinoza, y Rodrigo de Vivero con el acompañamiento de nuestro Fellow Juan Sebastián Gaviria nos hablan de la adquisición de empresas en crisis y los efectos que la pandemia tuvo en esta área. El artículo está dividido en 2; en primer lugar, nos hablan de la importancia de la recuperación y conservación de la empresa en los regímenes de insolvencia y como en Estados Unidos el Código de Bancarrota llevó al desarrollo del concepto de stalking horse. Posteriormente, realizan un análisis de la aplicación de las figuras estadounidenses en el régimen concursal colombiano.

1. Las ventas “363” y la figura del stalking horse

Uno de los pilares que gobierna el régimen de insolvencia es la recuperación y conservación de la empresa como unidad de explotación económica y fuente generadora de empleo [1]. La empresa insolvente enfrenta un desafío contra el factor temporal, toda vez que -mientras transcurre-, se agrava el estado financiero y operativo de la compañía, inhibiendo así la posibilidad de salir del estado de insolvencia [2]. Específicamente, la duración de un proceso de reorganización es de aproximadamente 20 meses, términos que no resultan eficaces en el marco de una crisis económica derivada de la pandemia de COVID-19 [3]. Frente a este escenario, la Superintendencia de Sociedades estimó que el número de procesos en los próximos años crecería de 4.280 a 5.376 empresas, de estas últimas, en su mayoría, de pequeña y mediana escala [4]. En este sentido, con el fin de conservar los pilares mencionados y superar el colapso de las empresas insolventes que están a punto de liquidarse, es necesario adoptar una nueva herramienta: la enajenación de la empresa a terceros que tengan la capacidad de operar y preservar el empleo.  

En este marco, el Código de Bancarrota de Estados Unidos regula en su sección 363(b)(1) la venta de activos del deudor por fuera del giro regular de su negocio. Estas operaciones, también conocidas como las ventas 363, responden a un sistema de compraventa rápida de empresas en estado de insolvencia que tiene como móvil principal la recuperación pronta de la compañía. Las ventas 363 inician cuando el deudor realiza una labor de mercadeo para evaluar los activos que enajenará. Paso seguido, el deudor insolvente identifica un comprador potencial, que se mantiene en el anonimato, con el cual celebra un acuerdo. Este documento contiene un precio de compra inicial, es decir, se presenta una primera oferta para adquirir los activos de la compañía. Esta figura es denominada stalking horse. 

El stalking horse se ve dotado con una serie de ventajas que le permiten conocer con antelación el estado de la empresa insolvente. Así pues, tendrá un acceso temprano a la información necesaria para efectuar un proceso de due diligence y, de esta manera, realizar una valoración preliminar. Una vez se negocie un valor inicial, los demás postores no podrán ofertar un precio inferior al que se haya indicado en el purchase agreement celebrado entre la compañía insolvente y el stalking horse. De este modo, se establece un precio “base” que debe ser superado por los demás inversionistas [5]. Adicionalmente, el stalking horse cuenta con mecanismos que lo protegen si no se consuma la transacción, es decir, cuando un tercero realiza una oferta mayor y adquiere la compañía.

En este caso, se recurre a los break-up fees, los cuales son un mecanismo de compensación que permiten la indemnización por terminación a las operaciones de adquisición de empresas listadas en bolsa. Estos recursos no provienen de la compañía, sino de los aportes de los accionistas [6]. Entonces, los break-up fees representan una compensación para el stalking horse que oscila en el 3% del precio de la transacción celebrada con el inversionista externo. De modo que su objetivo es reintegrar el capital invertido en los costos del proceso preliminar. 

2. ¿Son aplicables estas figuras bajo el régimen concursal colombiano?

En un artículo realizado por la firma norteamericana Jones Day para The Latin American Lawyer [7] se analiza el panorama de las ventas de sociedades en crisis en los diferentes países de América Latina. Sobre Colombia, señalan que debido a las restrictivas normas que existen sobre las reorganizaciones empresariales, la venta de activos o de sociedades en crisis no resulta muy común. Igualmente, manifiestan que en caso de que una sociedad insolvente entre en liquidación, ésta debe proceder con una subasta, aunque mencionan que esta suele ser seccionada y que los acuerdos con oferentes tipo stalking horse se encuentran prohibidos. 

En contraste, Darío Laguado en su artículo “Las ventas 363”, una muestra de la experiencia internacional para adquirir empresas en insolvencia” no descarta la posibilidad de que en la experiencia nacional se puedan usar este tipo de figuras. Para este autor, estas resultan concordantes con dos de los principios desarrollados por el legislador en el marco de la Ley 1116 de 2006, la protección del crédito y la conservación de la empresa como unidad de explotación económica y fuente generadora de empleo, principios que cuentan con un valioso sentido económico. De esta forma, las ventas 363 pueden operar como un mecanismo que genera un equilibrio entre el objetivo de maximizar el valor de los activos de manera expedita, lo cual beneficiaría principalmente a los acreedores, y el de incentivar adecuadamente que el proceso atraiga a un comprador inicial que realice la función de stalking horse. 

Así pues, una vez se realiza la primera oferta, se empieza a crear valor para la compañía, ya que se genera un ambiente de competitividad frente a posibles postores que únicamente pueden aumentar el precio y, por lo tanto, beneficiar tanto a los acreedores como a la empresa insolvente. Entre otras cosas, Laguado abre la puerta al uso de esta figura en Colombia debido a lo señalado en el artículo 17 de la ley 1116 de 2006, el cual establece que, a partir de la solicitud de admisión al proceso de reorganización, está prohibido enajenar bienes o desarrollar operaciones que no correspondan al giro ordinario de los negocios del deudor o que se lleven a cabo sin sujeción a las limitaciones estatutarias aplicables, salvo que exista autorización previa, expresa y precisa del juez del concurso. Por lo tanto, el recién mencionado autor hace referencia a que la experiencia internacional brinda herramientas que, con un adecuado y cuidadoso uso, promueven y dinamizan la compraventa de empresas en estado de insolvencia.

Sobre estas dos posturas, el Semillero consultó con varios doctrinantes y practicantes de la insolvencia, quienes en su mayoría comulgaron con la idea de que, si bien no existe una figura idéntica a las ventas 363 en la legislación colombiana, o que permita el ejercicio de una subasta donde participe un stalking horse, lo cierto es que no existe una prohibición expresa a su uso. Además, hacen alusión a que las normas emitidas durante la pandemia abren la puerta al uso de diferentes figuras que se pueden asemejar a las reguladas por el Código de Bancarrotas de los Estados Unidos. 

Sobre el particular, debemos resaltar que concordamos con esta postura, toda vez que, en el marco del Estado de Emergencia, el Gobierno Nacional abrió, tímidamente, las puertas a estas figuras internacionales a través del Decreto 560 de 2020. En efecto, planteó un mecanismo de salvamento de empresas en estado de liquidación inminente que entrega la recuperación de la empresa a los acreedores que puedan o sean capaces de evitar el desvanecimiento de la empresa aportando nuevo capital. De modo que cualquier acreedor podrá evitar la liquidación judicial de la compañía deudora al manifestar su interés en atribuir recursos que deberán cubrir, como mínimo, los pasivos pensionales, laborales, gastos de administración de reorganización y créditos garantizados [8]. El Juez de Concurso deberá autorizar esta transacción siempre y cuando se haya depositado la totalidad del capital. En esta norma, el Gobierno se acercó sigilosamente a la figura del stalking horse, pues en el artículo sexto dispuso que, “en caso de que existan varias ofertas se preferirá aquella que presente un mayor valor” [9]. 

Igualmente, debemos considerar que, el desarrollo de las herramientas que implementan lo dispuesto en la Sección 363 del Código de Bancarrotas de los Estados Unidos no ha sido producto de leyes o disposiciones normativas, sino que se ha tratado de innovaciones provenientes del sector privado que con el paso del tiempo se han convertido en instituciones y prácticas aceptadas por los jueces concursales [10]. De esta forma, la oportunidad que traen consigo los Decretos de insolvencia emitidos durante la pandemia, implica que los actores del escenario concursal -tanto las empresas insolventes como los acreedores, inversionistas y en especial el juez del concurso- sean capaces de idear nuevas herramientas y figuras innovadoras que permitan la conservación de la empresa en el marco de un ordenamiento concursal. El cual, como consecuencia de la pandemia, se ha flexibilizado y abierto a la aparición de nuevos esquemas que bien pueden estar influenciados por la experiencia extranjera. 

3.Conclusión 

Para finalizar, se debe resaltar que consideramos que la aplicación de esquemas como las ventas 363 y de figuras como el Stalking Horse en Colombia es perfectamente viable. Sin embargo, estas deben estar sujetas a  particularidades propias que se adapten a nuestro ordenamiento concursal. Así pues, resta esperar que con el paso del tiempo el uso de este tipo de figuras innovadoras se popularice dentro del escenario concursal colombiano pues, como se explicó anteriormente, estas tendrían un efecto positivo en la economía del país, en tanto permitirían la conservación de un mayor número de empresas y el pago satisfactorio de los créditos de un mayor número de acreedores. 

Ahora bien, ante la posibilidad del uso de estas figuras en el ordenamiento colombiano, surgen varios interrogantes. Por ejemplo, ¿sería posible que la sociedad deudora acuerde un breakup fee con uno de sus postores? Más aún cuando, incluso en los Estados Unidos, algunos jueces han desestimado el uso de esta figura por considerarla nociva para los acreedores [11] o, ¿qué tipo de garantías podría tener un potencial stalking horse en Colombia? Igualmente, vale la pena preguntarse si un deudor podría pactar a priori la venta de ciertos activos o de la totalidad de la empresa con un stalking horse y una vez llegado a un acuerdo presentarse ante la Superintendencia de Sociedades para su aprobación; o si, por el contrario, la posibilidad de presentar ofertas por la empresa insolvente se limitan al momento entre el fracaso del acuerdo de reorganización y el inicio del proceso de liquidación judicial, según lo señalado en el artículo 6 del Decreto 560 de 2020. En todo caso, estos interrogantes sólo podrán ser resueltos en la práctica por parte del juez del concurso, por lo que solo resta esperar y observar si en algún momento la jurisprudencia concursal nacional nos ofrece una respuesta para estos.

Referencias 

[1] Congreso de la República. Ley 1116 de 2006 por medio de la cual se establece el Régimen de Insolvencia Empresarial en la República de Colombia y se dictan otras disposiciones. DO: 46.494 de 27 de diciembre de 2006.

[2] Laguado, Darío.  “Las “ventas 363”, una muestra de la experiencia internacional para adquirir empresas en insolvencia.” Tomado de: https://bu.com.co/es/noticias/las-ventas-363 

[3] Presidencia de la República. Decreto 560 de 2020. Por el cual se adoptan medidas transitorias especiales en materia de procesos de insolvencia, en el marco del Estado de Emergencia, Social y Ecológica. Bogotá D.C., 15 de abril de 2020.

[4] Superintendencia de Sociedades (14 de abril de 2020). Impacto de la Coyuntura del Coronavirus en la Economía Colombiana. Recuperado de: https://www.supersociedades.gov.co/Noticias/Publicaciones/Revistas/2020/Impacto-economico-COVID-19-Supersociedades-2020.pdf .

[5] Reward the stalking horse or preserve the estate: determining the appropriate standard of review for awarding break-up fees in 363 sales.

[6] Carreño, Sergio. Acuerdos de intenciones y gestión de la incertidumbre. Universidad de los Andes, 2022.

[7] The Latin American Lawyer. Mapping the Territory: Navigating Bankruptcy Sales in Brazil, Colombia and Mexico. Tomado de:  https://www.iberianlawyer.com/images/stories/Latam%20Magazine/LAL_15_20200717_EN.pdf

[8] Díaz, C., Carreño, D., Jaramillo. S. Mecanismos de adquisición de empresas en insolvencia en tiempos de Covid: Los Decretos 560 y 772. Una luz al final del túnel. Universidad de los Andes, 2021.  Tomado de: https://semillerofusiones.uniandes.edu.co/prueba/10-publicaciones/72-mecanismos-de-adquisicion-de-empresas-en-insolvencia-en-tiempos-de-covid-los-decretos-560-y-772-una-luz-al-final-del-tunel

[9] Presidencia de la República. Decreto 560 de 2020. Por el cual se adoptan medidas transitorias especiales en materia de procesos de insolvencia, en el marco del Estado de Emergencia, Social y Ecológica. Bogotá D.C., 15 de abril de 2020.

[10] Laguado, Darío.  “Las ventas 363”, una muestra de la experiencia internacional para adquirir empresas en insolvencia.” Tomado de: https://bu.com.co/es/noticias/las-ventas-363 

[11] Wachtell, Lipton, Rosen & Katz. “Distressed Mergers and Acquisitions”, 2013. Tomado de: http://www.wlrk.com/webdocs/wlrknew/AttorneyPubs/WLRK.22377.13.pdf