En este artículo, Juan Sebastián Peñafort, estudiante de derecho de décimo semestre de la Universidad de los Andes, explica las características de los fondos de capital privado, su relación con las Fusiones y Adquisiciones y la forma en la que se han adaptado para funcionar en Colombia y América Latina. El artículo empieza introduciendo el tema y definiendo lo que es un fondo de capital privado. Posteriormente profundiza sobre los fondos de capital privado en Colombia y finaliza hablando del panorama actual de los fondos de capital privado en Colombia.

Introducción

En estos últimos veinte años los fondos de capital privado (FCP) han incrementado cada vez más su participación en los mercados financieros. Tal vez, la mejor forma de entender su impacto, y más aún su impacto en el mercado de las fusiones y adquisiciones (F&A), es pensando la forma en que ha cambiado la financiación de estas últimas transacciones gracias a los FCP. Si pensamos en las formas y variedad de financiación de las transacciones de F&A en el tiempo, vamos a ver como la financiación a través de efectivo (cash) crece como consecuencia de la aparición de los fondos de capital privado. ¿Por qué nos debería importar la variedad de financiación en las transacciones de F&A? tener varias fuentes de financiación significa la posibilidad de que transacciones financieras o estratégicas puedan realizarse a pesar del declive de un sector específico o el costo de la deuda cuando hay una crisis financiera. Una conclusión del informe “Succeeding through M&A in uncertain economic times” de PWC actualizado para el 2020, fue que gracias al flujo de capital de los inversionistas de capital privado en este momento hay más dinero para transacciones de F&A, y más variedad para financiar estas transacciones, de las que ha habido en la historia incluso a pesar de estar en medio de una pandemia.

Sin embargo, y antes de ir más adelante frente a las consideraciones económicas de los FCP en el mercado de F&A, puede ser prudente primero responder algunas preguntas, la primera de estas siendo ¿Qué es un fondo de capital privado?

En esencia, y sin complicar mucho el asunto, los fondos de capital privado son una forma de financiación de compañías. En esta, el fondo que actúa cómo inversionista invierte en la compra de participación dentro de una sociedad y participar activamente en la mejora o crecimiento de esta para que se valorice. Una vez valorizada, podrá vender su participación y conseguir un retorno mayor. Este involucramiento del FCP en la empresa puede incluir cambiar o mejorar la administración y aportar experiencia o contactos, entre otros. Por último, vale la pena aclarar que generalmente la inversión se hace en empresas privadas (que no cotizan en bolsa) y por eso estos fondos tienen “capital privado” en el nombre.

Lo que más interesa de los fondos de capital privado es que la inversión es muy activa. Diferente de cuando se invierte, por poner un ejemplo, en la bolsa de valores, donde el tipo inversión es más bien pasiva. Cuando se compran acciones en bolsa normalmente se hace un análisis inicial en la compañía, y, en base a ese análisis, se compra o no se compra la acción. Si el inversionista que compra en el mercado de capitales piensa que una empresa tiene un buen equipo de trabajo o está bajo una buena dirección y tiene un buen producto, entonces tiene razones para pensar que el precio de su acción incrementará en el futuro, y, por lo tanto, invertir. Caso contrario con los FCP, en donde lo que se busca no es un buen equipo administrativo (o no necesariamente) sino un buen modelo de negocio, una idea novedosa o un producto con un buen mercado, bajo el entendido de que el FCP podrá aportar mucho en relación con la dirección y administración de la compañía.

Ahora que está claro lo que hace un fondo de capital privado, sigue sin estar claro de qué forma se logra en la práctica. Al respecto, la siguiente pregunta qué debería hacerse es ¿Cómo funcionan los fondos de capital privado?

Los fondos de capital privado normalmente tienen dos partes, el fondo como tal, lo que significa el dinero (o la promesa de dar dinero) de una serie de inversionistas, y, por otra parte, el administrador de ese dinero o gestor profesional. El gestor profesional se encarga, primero, de crear una tesis de inversión, esto es definir el tipo de inversiones que hará el fondo a lo largo de su existencia (normalmente tienen un tiempo definido de 10 a 15 años), así como el tipo de industria, la región y el tamaño de las empresas a invertir. También, se encarga de hacer un plan de negocio donde incluye los momentos de inversión (compra de participación en compañías) y desinversión (venta de participación en las compañías). Igualmente, debe construir un equipo de analistas y consejeros para las operaciones a largo plazo y del día a día del fondo.i

Vale la pena aclarar rápidamente que el modelo explicado anteriormente, más bien sencillo, es el que se usa en Estados Unidos a través de una LP (Limited Partnership), sociedad de tipo comanditario en donde hay un tipo de accionista con responsabilidad limitada (Limited Partner) que serán los inversionistas, y un tipo de accionista con responsabilidad ilimitada (General Partner) que será el gestor profesional. El General Partner será a su vez otra persona jurídica. Ahora bien, en Colombia, la creación de un fondo de capital privado no responde únicamente a una estructura corporativa sino también a normas del mercado financiero. A diferencia de Estados Unidos, los fondos de capital privado en Colombia son regulados como una entidad financiera, y, por lo tanto, están sujetos a la ley 663 de 1993 que es el Estatuto Orgánico del Sistema Financiero y al Decreto 1984 de 2018 que reglamenta específicamente este tipo de fondos. Esta normativa implica que la conformación del fondo tendrá un figura extra, que es la sociedad administradora, encargada de la representación legal del fondo y otras funciones operativas como determinar las políticas de administración y gobierno corporativo, también implica que la constitución de esta sociedad estará atada a tipos societarios específicos, que son la sociedad fiduciaria, la comisionista de bolsa o la administradora de inversión, e igualmente, será supervisada por la Superintendencia financiera. Por último, Dependiendo de donde provenga el capital (de los inversionistas), el fondo que invierte en territorio colombiano podrá estar estructurado o en Estados Unidos o en Colombia. Los grandes fondos que invierten en Latinoamérica, vale la pena aclarar, están constituidos en Delaware, NY.

La relación entre los FCP y las operaciones de fusiones y adquisiciones es de completa dependencia. En esencia, los FCP se dedican a comprar participación en compañías, ya sea mayoritaria o minoritaria, y así mismo asegurar algún nivel de control sobre el manejo de esta. Estas compras implican la negociación de diferentes cláusulas ya sea en el Share Holders Agreement (SHA), en el Share Parchase Agreement (SPA) o en los estatutos de la compañía. De esta forma, los FCP puedan proteger su inversión y asegurar una buena medida de control.

Los fondos de capital privado en Colombia

Habiendo explicado la esencia del fondo de capital privado, puede ser interesante mirar cómo se adaptan para funcionar en Colombia o, más generalmente, en Latinoamérica. Así, un fondo de capital privado, desde un punto de vista económico, va a tener muchos más riesgos invirtiendo en un país latinoamericano que en Estados Unidos o en Europa. Como consecuencia, los FCP van a usar una serie de estrategias contractuales y no contractuales robustas para mitigar estos mismos riesgos.

En primer lugar, están los riesgos intrínsecos a las operaciones de financiación en Colombia. Esto es la devaluación de la moneda, que hace que sea difícil valorar compañías en etapas tempranas y conseguir un buen retorno en la desinversión; los altos precios de la deuda, dificultando la financiación apalancada (característica de las inversiones de FCP); Y, también, la incertidumbre política, la corrupción y la inseguridad jurídica entre otros.

A pesar de esto, los FCP han logrado mitigar en gran medida estos riesgos de forma contractual a través de diferentes estrategias como la creación de planes de negocio vinculantes para la compañía, sillas en la junta directiva (sin importar que la participación sea minoritaria), veto en decisiones importantes, refuerzo de los derechos de información y refuerzo en compliance y cláusulas vinculantes sobre prácticas avanzadas de ESG (Environmental, Social and Governance). Igualmente, los SHA tendrán restricciones de transferencia como Lock Ups, Right of Firs Fefusal o Right of First Offer, cláusulas de no transferencia a la competencia y Tag Alog o Drag Along Rights.ii

Una última problemática que enfrenta el mercado de Colombia en específico y el mercado latinoamericano de forma más general, son las estrategias de salida o desinversión. Casi el 40% de las salidas de los FCP en países del norte global se hacen a través de la bolsa de valores, mientras que el 60% restante se hace a través de ventas a otras compañías (para que hagan integraciones estratégicas) o a otros FCP. En América Latina, por el subdesarrollo de su mercado de capitales, para la gran mayoría una salida por medio de la bolsa no es una opción. Así, puede ser más común que se venda a compradores estratégicos, a otros fondos, o que los accionistas originales hagan una recompra de sus acciones. También, existe la posibilidad de que los fondos le vendan a grandes conglomerados cuando, previo a la inversión, hubieran acordado con estos la posibilidad de vender una futura marca o negocio.iii

El panorama de fondos de capital privado en Colombia.

En una conferencia del 16 de junio de 2021 sobre fondos de capital privado llevada a cabo por Transaccional Track Record, DLA Piper Martínez Beltrán e Inverlink (que vale la pena revisar) se habló del panorama actual de los FCP en la región. En esta, se conversó sobre las diferentes tendencias de los FCP en Colombia antes y durante la pandemia. Una de estas tendencias, que llama la atención, se refiere a la preferencia de inversionistas institucionales a invertir en compañías con buenas prácticas de ESG, así, se habló de cómo una compañía con mejores prácticas ambientales, sociales y de gobierno corporativo era preferida, la mayoría de las veces, sobre la competencia. Otras tendencias con alto crecimiento en la región, según se habló, son el sector de retail, infraestructura, de salud y financieroiv. Sobre este último, es importante mencionar como los fondos de capital de riesgo (de la misma familia de los fondos de capital privado) han ayudado mucho a la industria de fintech y tech en Colombia, haciendo una rápida mención a la reciente inversión de Softbank en Rappi.

Para concluir, los fondos de capital privado son una forma de inversión que permite el crecimiento de compañías por medio de la participación del gestor del fondo en la mejora o apoyo de estas. Estos fondos a su vez han tenido un rápido crecimiento en el mundo y han sabido adaptarse a las condiciones especiales de Latinoamérica. También, han tenido un gran impacto en el mundo de las fusiones y adquisiciones trayendo una gran cantidad de capital y adaptando estas transacciones a las necesidades específicas de la industria. Por lo tanto, es un tema que debería tener presente cualquier interesado en las fusiones y adquisiciones, siendo una industria cada vez más grande que le impone nuevas reglas de juego a los contratos y mecanismos bajo los cuales se efectúan estas transacciones.

Referencias

i Vincent Pitaro, «Anatomy of a Private Equity Fund Startup», The Hedge Fund Law Report 10, n.o 25 (22 de junio de 2017).

ii Maurizio Levi-Minzi et al., «Private Equity Funds and Institutional Investors in M&A», en The Guide to Mergers and Acquisitions (Law Business Research, 2021), 39-48.

iii Juan David Ovalle Galindo. «La estática regulación de los fondos de capital privado (private equity) en Colombia: propuestas de mejora normativa al Decreto 1242 de 2013 y demás leyes complementarias». Revista de Derecho Privado, n.o 52 (2014): 135. iv Una mirada al sector de fondos de Capital Privado y Capital de Riesgo, DLA Piper Martínez Beltrán, TTR e Inverlink. De: DLA Piper Martínez Beltrán, 16 de junio de 2021. Acceso a través de: https://www.youtube.com/watch?v=HVxvXIJ1g70&ab_channel=DLAPiperMart%C3%ADnezBeltr%C3%A1n

En este artículo, Camilo de la Vega Alarcón, miembro del Semillero de Fusiones y Adquisiciones de la Universidad de Los Andes, analizó el financiamiento DIP a LATAM Airlines Group, ganador del “Deal of the Year: Banking and Finance” de los Latin Lawyer Awards.

Por lo anterior y teniendo en cuenta la magnitud del financiamiento, este artículo explica la figura, revisa los antecedentes del caso y estudia la normativa colombiana que regula los contratos de crédito debtor-in-possession -o deudor en posesión-.

1. ¿Cómo funciona el financiamiento DIP?

El financiamiento debtor-in-possession  (DIP) es un tipo especial de financiamiento destinado a las compañías que se han acogido a la protección por quiebra contemplada en el Capítulo XI de la Ley de Quiebras de Estados Unidos. En este sentido, estas sociedades podrán utilizar sus activos para acceder a financiamiento mediante contratos de crédito debtor-in-possession con el fin de recaudar capital y financiar el giro ordinario de sus negocios, que, con el tiempo, generarán los ingresos necesarios para saldar sus deudas y sacar a flote a la compañía. Conforme al § 364 (d) del Capítulo XI de la Ley de Quiebras de Estados Unidos, como los accionistas y acreedores de la sociedad se verán beneficiados por el contrato de crédito debtor-in-possession -por lo que la compañía no entrará en proceso de liquidación gracias al capital recaudado-, la acreencia de los nuevos prestamistas se situará por encima de los acreedores anteriores al financiamiento DIP. Sin embargo, para evitar acciones que perjudiquen a los demás acreedores, una vez la sociedad encuentre un prestamista dispuesto a financiarla deberá obtener la aprobación del tribunal de bancarrotas -en el caso estadounidense-.^[1]

2. Antecedentes del caso.

El 26 de mayo de 2020, al enfrentarse a US$18.000 millones en deudas, LATAM Airlines Group solicitó la protección del procedimiento de reorganización y reestructuración de deuda contemplado en el Capítulo XI de la Ley de Quiebras de Estados Unidos. En efecto, tras sufrir las consecuencias de la pandemia del COVID-19, el financiamiento DIP “le permitirá a sus filiales en Colombia asegurar su futuro a largo plazo al reorganizar sus balances financieros, transformar sus operaciones y redimensionar las compañías para adaptarlas a una nueva forma de volar”, señaló la empresa.

En este sentido, el 8 de octubre de 2020, la aerolínea chilena LATAM Airlines Group y sus accionistas suscribieron un contrato de crédito debtor-in-possession por US$2.450 millones en donde las subsidiarias de la compañía en Colombia, Chile, Ecuador, Perú y Brasil fungieron de garantes del préstamo que fue aprobado por el Tribunal de Quiebras del Distrito Sur de Nueva York tras la presentación de una segunda solicitud.

En efecto, el primer tramo del contrato de crédito debtor-in-possession aprobado por el Tribunal de Quiebras del Distrito Sur de Nueva York contempla, por un lado, al prestamista americano Oaktree Capital Management -como acreedor de US$1.125 millones- y, por otro lado, a Knighthead y Jeffries Group -que aportaron US$175 millones, sumando un total de US$1.300 millones. En el segundo tramo, Qatar Airways, Cueto Group y Eblen Group aportaron US$750 millones, y, adicionalmente, Knighthead aportó otros US$150 millones.

3. Normativa en Colombia.

En respuesta a la crisis económica generada por el COVID-19, y en el marco del Estado de Emergencia, Social y Ecológica, el Presidente de la República de Colombia expidió el Decreto Legislativo 560 de 2020 -que introdujo medidas transitorias especiales en materia de procesos de insolvencia-. Ahora bien, las herramientas previstas en el Decreto Legislativo 560 estarán vigentes por dos años y sólo aplican a las empresas afectadas por las causas que motivaron el Estado de Emergencia. En esa medida, para utilizar los mecanismos transitorios contemplados en el Decreto Legislativo 560 es necesario demostrarle a la Superintendencia de Sociedades la afectación derivada de la emergencia económica.

Por otro lado, el artículo 5 del Decreto Legislativo 560 regula los estímulos a la financiación del deudor durante la negociación de un acuerdo de reorganización -es decir, los contratos de crédito debtor-in-possession-.  Concretamente, establece que entre el inicio del proceso de reorganización y la confirmación del acuerdo de reorganización de los deudores afectados por las causas que motivaron el Estado de Emergencia, la sociedad afectada podrá obtener un crédito para el desarrollo del giro ordinario de sus negocios durante la negociación. Es más, obligaciones con los nuevos prestamistas tendrán la preferencia prevista en el artículo 71 de la Ley 1116 de 2006, es decir, que serán consideradas gastos de administración y tendrán preferencia en su pago sobre aquellas objeto del acuerdo de reorganización o del proceso de liquidación judicial. En este evento, no se requerirá la autorización del juez del concurso.

Ahora bien, en el evento en el que la sociedad afectada le demuestre al juez del concurso que no logró obtener nueva financiación para el desarrollo del giro ordinario de sus negocios en las condiciones anteriores, ésta podrá solicitar autorización para obtenerla en las siguientes condiciones:

(i) Respaldar el crédito con garantías sobre sus propios activos que no se encuentren gravados a favor de otros acreedores o sobre nuevos activos adquiridos.

(ii) Otorgar un gravamen de segundo grado sobre los activos previamente gravados con garantía.

(iii) Otorgar una garantía de primer grado sobre bienes previamente gravados, con el consentimiento previo del acreedor garantizado que será subordinado. En ausencia del consentimiento de dicho acreedor, el juez podrá autorizar la creación de la garantía de primer grado siempre que el deudor demuestre que, a pesar del nuevo gravamen, el acreedor originalmente garantizado goza de protección razonable, en los términos del Decreto Legislativo 560.^[2]

4. Conclusión.

En conclusión, bajo la tercera hipótesis del artículo 5 del Decreto Legislativo 560, los contratos de crédito debtor-in-possession que reglamentan el Decreto Legislativo 560 tendrán implicaciones sobre la prelación de créditos otorgados con anterioridad al inicio del proceso de insolvencia. Esto se debe a que, como se explicó anteriormente, los prestamistas interesados en otorgar nuevos recursos a la sociedad insolvente podrán respaldar sus créditos  con garantías de primer grado sobre activos previamente gravados, incluso sin el consentimiento del acreedor garantizado cuya acreencia será afectada por el contrato de crédito debtor-in-possession. En este orden de ideas, con la entrada en vigencia del Decreto Legislativo 560, las expectativas de repago de los acreedores anteriores al  financiamiento DIP disminuirán.

Por lo anterior, los contratos de crédito debtor-in-possession van a incentivar a los acreedores garantizados actuales a que otorguen créditos adicionales o incursionen en estructuras de financiación novedosas junto con otros acreedores para mantener o mejorar su grado en la prelación sobre la garantía real.

Bibliografía:

1. Presidencia de la República. (15 de abril de 2020) Artículo 5 [Título I]. Por el cual se adoptan medidas transitorias especiales en materia de procesos de insolvencia, en el marco del Estado de Emergencia, Social y Ecológica. [Decreto Legislativo 560 de 2020]. Recuperado de: https://www.funcionpublica.gov.co/eva/gestornormativo/norma.php?i=113637

2. Congreso de la República. (27 de diciembre de 2006) Por la cual se establece el Régimen de Insolvencia Empresarial en la República de Colombia y se dictan otras disposiciones. [Ley 1116 de 2006]. DO: 46.494. Recuperado de: http://www.secretariasenado.gov.co/senado/basedoc/ley_1116_2006_pr001.html#71

3. Latam (2020). Memoria Integrada 2020. Recuperado de:

http://www.latamairlinesgroup.net/static-files/70014414-bd3f-44fa-a7cb-9ba57b6e6e8c

4. Philippi Prietocarrizosa Ferrero DU & Uría (2020). Nuevas reglas para financiación de sociedades en insolvencia. Recuperado el 13 de julio de 2021 de:

https://www.ppulegal.com/covid/nuevas-reglas-para-financiacion-de-sociedades-en-insolvencia/

5. Brigard Urrutia (2020). Nuevo Decreto en materia de procesos de insolvencia. Recuperado el 13 de julio de 2021 de: https://bu.com.co/es/noticias/nuevo-decreto-en-materia-de-procesos-de-insolvencia

6. Valora Analitik (9 de noviembre de 2020). Latam Airlines realizó primer desembolso en financiamiento DIP de reorganización. Valora Analitik. Recuperado el 13 de julio de 2021 de:

https://www.valoraanalitik.com/2020/10/09/latam-airlines-realizo-primer-desembolso-en-financiamiento-dip-de-reorganizacion/#:~:text=Latam%20Airlines%20realiz%C3%B3%20primer%20desembolso%20en%20financiamiento%20DIP%20de%20reorganizaci%C3%B3n,-Por&text=Latam%20Airlines%20Group%20realiz%C3%B3%20este,millones%20disponibles%20a%20esta%20fecha.

7. Rojas, I. (30 de noviembre de 2020). LATAM Airlines consigue crédito DIP para enfrentar crisis. Lex Latin. Recuperado el 13 de julio de 2021 de:  https://lexlatin.com/noticias/latam-airlines-credito-dip-enfrentar-crisis

8. Redacción A21 (24 de septiembre de 2020). ¿Qué es el financiamiento DIP? A21. Recuperado el 13 de julio de 2021 de:https://a21.com.mx/aerolineas/2020/09/24/que-es-el-financiamiento-dip

Referencias: 

^[1] En el caso colombiano, ordinariamente, se requiere una autorización de la Superintendencia de Sociedades. Asimismo, la sociedad insolvente deberá demostrar al juez del concurso que: (i) no le fue posible obtener financiación en otras condiciones y (ii) el acreedor originalmente garantizado gozará de “protección razonable”, por lo que se deberán implementar medidas para proteger la posición del acreedor garantizado.

^[2] Conforme al numeral 3 del artículo 5 del Decreto Legislativo 560 de 2020, “[la] protección razonable supone establecer o implementar medidas para proteger la posición del acreedor garantizado, tales como la realización de un pago anticipado total o parcial de las obligaciones garantizadas, la sustitución del activo objeto de la garantía por uno equivalente, la realización de pagos periódicos, entre otras.”

En este artículo, Nathalia Gutiérrez, estudiante de derecho y contaduría internacional de la Universidad de los Andes, analizó la objeción que presentó la Superintendencia de Industria y Comercio ante solicitud de integración de las empresas Bavaria S.A. & Cia. S.C.A., Industria Nacional de Gaseosas S.A. (Indega), Embotelladora de La Sabana S.A.S. (Embosa), Compañía de Transporte de Bebidas S.A.S. (Transbeb), Compañía De Servicios Comerciales S.A.S. (Atencom) y  Coca–Cola Bebidas De Colombia S.A. 

Mediante la Resolución 23569 del 23 de abril de 2021, la Superintendencia de Industria y Comercio, en su rol como Autoridad Única Nacional de Competencia, objetó la solicitud de integración por parte de las empresas Bavaria S.A. & Cia. S.C.A., Industria Nacional de Gaseosas S.A. (Indega), Embotelladora de La Sabana S.A.S. (Embosa), Compañía de Transporte de Bebidas S.A.S. (Transbeb), Compañía De Servicios Comerciales S.A.S. (Atencom) y  Coca–Cola Bebidas De Colombia S.A. Esta decisión marca un precedente en el país y por ende es merecedora de un análisis jurídico más detallado y profundo a los ya presentados en los medios de comunicación. Por consiguiente, el presente artículo ilustrará a cabalidad las razones por las cuales la SIC decidió objetar dicha solicitud de integración.

La estructura del texto será la siguiente. En primer lugar, se hace un breve resumen sobre el proceso, es decir, el contenido de la solicitud y del fallo. En segundo lugar, se presenta el estudio de derecho comparado realizado por la Superintendencia, donde se destacan los casos más relevantes para el análisis sobre los posibles efectos del portafolio de la operación proyectada. En tercer lugar, se trae a coalición el estudio del mercado relevante y el análisis de los índices de concentración, asimetría y dominancia en el mercado. En cuarto lugar, se establecen las barreras de entrada y expansión que surgirían en los mercados de bebidas alcohólicas y no alcohólicas en Colombia a razón de dicha integración. Para terminar, se establecen en concreto los posibles efectos de la alianza proyectada junto a una breve conclusión del tema.

El 16 de octubre de 2020 la Superintendencia de Industria y Comercio recibió la solicitud de pre-evaluación de una operación de integración por parte de las empresas antes mencionadas^[1]. Dicha integración tenía por objeto la creación de una Alianza Estratégica en Colombia entre las intervinientes, enfocada en la distribución y venta de sus respectivos productos, así como en las actividades de compra de bienes, servicios, materias primas y suministros^[2], entre otros. De esta forma, la alianza^[3] crearía valor puesto que, las intervinientes reducirían costos logísticos, obtendrían mejores precios, tendrían mayor capacidad de negociación y contarían con más centros productivos y de almacenamiento, que les permitirá reducir costos asociados al transporte, ya que tendrán más puntos productivos cercanos a los clientes.

Cabe mencionar, que varias compañías se opusieron a la solicitud e impetraron ser reconocidas como terceros interesados dentro del procedimiento. Entre estas empresas se destacan Postobón S.A, Quala S.A y Central Cervecera de Colombia S.A.S. De manera análoga, una vez surtidas las diferentes fases, el análisis económico, los análisis de mercado, los requerimientos de información y las respuestas, la Superintendencia decidió OBJETAR la integración propuesta por las INTERVINIENTES mediante la Resolución Número 23569 del 23 de abril de 2021.

Para ello, la Superintendencia realizó un estudio de derecho comparado basado en cinco casos analizados por autoridades de competencia extranjeras. Entre estos, se destaca el caso de Guinness/Grand Metropolitan^[4] y Staples/Office Depot^[5]. Ambos relevantes para el análisis sobre los posibles efectos del portafolio de la operación proyectada porque contribuyeron a la conclusión de la Superintendencia. Esta conclusión, es que la alianza estratégica presentada por las intervinientes puede producir los efectos presentados en dichos casos^[6]. Por ejemplo, el portafolio de marcas consolidadas de las intervinientes les brindaría la capacidad de ofrecer sus productos en paquete, hacer estrategias de descuentos o recompensas, entre otros. De esta forma, el derecho a la libre competencia se vería afectado dado que los efectos de la alianza proyectada repercutirían en sus competidores que no cuentan con un portafolio equivalente con el cual competir y sería muy difícil para que estos encontrarán estrategias que no se traduzcan en costos mucho más altos que los de las intervinientes^[7]. Hecha esta salvedad, es cuestionable hasta este punto el presente análisis de derecho comparado es suficiente para objetar la solicitud presentada. Si bien es cierto que en otros países integraciones similares han tenido efectos nocivos en la competencia, esto no significa que en el mercado colombiano se puedan replicar los mismos. Es por esto, que decide la Superintendencia como Autoridad Única Nacional de Competencia, proceder a un estudio mucho más profundo.

El estudio mencionado anteriormente consiste en un análisis del mercado relevante^[8] y los índices de concentración, asimetría y dominancia en el mercado (con el fin de simular los efectos de la integración propuesta sobre los niveles de competencia). De dicha investigación, se encontró que: 1) Bavaria ya es el agente más importante del mercado de cerveza premium, actuando casi como un monopolio; 2) Bavaria también tiene una fuerte posición en el mercado de cerveza popular; 3) ningún agente del mercado domina el mercado de agua embotellada; 4) Postobón y Coca Cola tienen una gran participación en el mercado de bebidas carbonatadas (gaseosas) pero ninguna tiene dominancia; 5) Bavaria es el agente más importante del mercado de bebidas a base de malta (presentándose una alta asimetría entre los agentes del mercado); entre otros hallazgos. 

Asimismo, la Superintendencia encontró algunas características de los mercados afectados que pueden considerarse como desincentivos o costos adicionales que podrían dificultar la entrada de nuevos competidores. Claro que no todas las características pueden considerarse como barreras significativas; este es el caso de la inversión inicial^[9] y las barreras legales^[10]. No obstante, el Despacho destacó algunas barreras a la entrada para actuales y potenciales competidores. Por ejemplo, se identificaron barreras de distribución y comercialización con la red de distribución de las intervinientes y los contratos de exclusividad suscritos por las compañías con establecimientos de comercio. Del mismo modo, en cuanto al reconocimiento de marca^[11], y la capacidad ociosa^[12]. Bajo este escenario, la operación proyectada incrementaría estas barreras en los mercados de bebidas alcohólicas y no alcohólicas en Colombia.

Por otra parte, se estableció que, a pesar de que la alianza proyectada entre las intervinientes puede generar eficiencias derivadas de los ahorros en costos, los beneficios que se obtendrían, no pueden compensar los posibles efectos restrictivos de la competencia que se producirían en los mercados afectados.

Entre estos efectos, se resaltan los siguientes:  

(i) En cuanto a la coordinación de todas las actividades de la cadena iniciando en la adquisición de materias primas e insumos, la capacidad de compra del integrado le permitiría reducir aún más sus costos al obtener descuentos en materias primas (dado el volumen demandado por Bavaria y Coca Cola). Esto les brindaría una mayor ventaja frente a sus competidores e incluso podría desabastecer a los más pequeños que no tienen la capacidad que tienen las principales empresas.

(ii) En cuanto a la actividad de producción, debe tenerse en cuenta que la barrera de entrada actual no se limita sólo a la inversión inicial en plantas de producción sino a competir contra la capacidad productiva de las múltiples plantas de producción de los principales agentes competidores, así como la capacidad de la negociación de insumos y/o materia prima. Por lo tanto, las intervinientes contarían con más centros productivos y de almacenamiento, lo cual se reflejaría en una reducción costos asociados al transporte^[13].

Esta reducción de costos podría ser beneficioso para los consumidores, pero también tendría un impacto negativo para los competidores, puesto que, podría determinar la salida o la no entrada de otros agentes al mercado que no cuentan con la capacidad de establecer una misma red de plantas de producción y que no poseerán la misma capacidad de compra que obtendrían las intervinientes. En consecuencia, las intervinientes reforzarían su posición en los diferentes mercados y pasarían a determinar las condiciones de competencia en los mismos.

(iii) En cuanto a la actividad de distribución, el Despacho concluyó que sería otra barrera de entrada relevante en los mercados de bebidas. Lo anterior, debido a los costos asociados a la flota de transporte red de distribución y logística (al igual que con la actividad de producción). Adicionalmente, la alianza proyectada pretende llevar a cabo la consolidación de centros de distribución. De manera que, les permitiría tener un mayor volumen, aumentar el tamaño de cada carga y genera una reducción de costos logísticos. Las reducciones de costos serían otra barrera de entrada y de expansión de actuales y potenciales competidores dado que, los competidores no podrían alcanzar fácilmente estas reducciones^[14].

(iv) En cuanto a las estrategias comerciales relacionadas con las condiciones de exclusividad con los establecimientos de comercio, se podría bloquear la entrada de otros competidores a través de la suscripción de exclusividades [donde] las compañías podrían imponer condiciones a los establecimientos de consumo directo para frenar o encarecer el lanzamiento y desarrollo de nuevas marcas de la competencia logrando además un mayor acaparamiento del espacio publicitario y los puntos de venta de los minoristas. Asimismo, se podrían desplazar a los competidores a través de prácticas como descuentos por volumen y programas de fidelización. Estas estrategias sumadas al amplio portafolio marcario y el reconocimiento de marca que tienen las intervinientes, les permiten tener mayor poder de negociación. 

(v) Dentro de los posibles efectos de la operación, también existiría la posibilidad de que las empresas intervinientes decidan no venderle a los minoristas si no compran conjuntamente productos de las dos empresas. Como resultado, se estaría ante represalias comerciales y financieras que pondría en desventaja a sus competidores. Lo anterior, sin mencionar además que la integración supondría una mayor capacidad promocional y de marketing que generaría un aumento en la capacidad de inversión que se traduciría en una sinergia en campañas publicitarias.

Frente a los riesgos identificados, los intervinientes presentaron una propuesta de condicionamiento para mitigar o evitar las preocupaciones frente a los efectos restrictivos de la operación proyectada^[15]. Sin embargo, la Superintendencia determinó que no son suficientes para aliviar las preocupaciones derivadas de la operación proyectada^[16] y concluye que la operación informada tiende a producir una indebida restricción de la competencia; donde la significativa participación y poder de Mercado de Bavaria en el mercado de cervezas y la participación significativa de Coca Cola en las bebidas no alcohólicas, la combinación del portafolio de productos de las intervinientes, la recordación de sus marcas, la capacidad de inversión, la unión de las redes de distribución y comercialización y las condiciones de venta de las dos empresas, resaltando las exclusividades pactadas, llevarán a que el ente integrado cuente con un fuerte poder de negociación, que le permita excluir a su competencia de los diferentes canales de venta. 

Bajo este orden de ideas, es evidente que los efectos nocivos de la alianza proyectada superan las eficiencias que podrían generarse por dicha integración. De manera que, si se estudia en conjunto los efectos derivados de la integración y los resultados del análisis de mercado, se llega a una conclusión similar y es que la integración propuesta por las intervinientes limitaría el derecho a la libre competencia en el mercado colombiano. Por otro lado, cabe mencionar que la libre competencia económica es uno de los pilares fundamentales del derecho económico colombiano y que por ello, el Estado debería abstenerse de obstaculizar dicho ejercicio. Sin embargo, el presente caso evidencia precisamente la funcionalidad del inciso 2o del artículo 333 de la Constitución Política de Colombia que establece que la libre competencia económica es un derecho de todos que supone responsabilidades. Bajo este orden de ideas, se concluye que el mencionado derecho tiene sus límites y conforme al inciso 4to del artículo 333 de la Constitución Política: El Estado, por mandato de la ley, impedirá que se obstruya o se restrinja la libertad económica y evitará o controlará cualquier abuso que personas o empresas hagan de su posición dominante en el mercado nacional. Por lo tanto, se concluye que la objeción realizada por parte de la Superintendencia de Industria y Comercio refleja sin duda alguna la constitucionalización del derecho privado y los límites impuestos a la libre competencia en el mercado colombiano.

Referencias

^[1] (Bavaria S.A. & Cia. S.C.A., Industria Nacional de Gaseosas S.A. (Indega), Embotelladora de La Sabana S.A.S. (Embosa), Compañía de Transporte de Bebidas S.A.S. (Transbeb), Compañía De Servicios Comerciales S.A.S. (Atencom) y  Coca–Cola Bebidas De Colombia S.A). Lo anterior, de conformidad con lo previsto por el artículo 4 de la Ley 155 de 1959, modificado por el artículo 9 de la Ley 1340 de 2009.

^[2] “con el propósito de lograr una mayor competitividad y servir mejor el mercado colombiano para lo cual las empresas intervinientes llevarán a cabo de manera coordinada y conjunta todas sus actividades empresariales [...] para tal efecto las compañías realizarán actividades permanentes de colaboración coordinación intercambio información relacionadas con todas las áreas de sus respectivas operaciones con el objeto de apoyar la integración de las áreas de ventas distribución y logística” Superintendencia de Industria y Comercio, resolución 23569 del 23 de abril de 2021.

^[3] Basada en: 1) la penetración en municipios actualmente desatendidos por alguna de las intervinientes y la posibilidad de llegar a parte de los puntos de venta que actualmente tienen acuerdos de exclusividad con los competidores; 2) la consolidación de centros de distribución y  el aumento estimado del tamaño de carga; 3) (en el aparte de compras) la combinación de la obtención de mejores precios y la capacidad de negociación de las intervinientes; y 4) (en cuanto a la compra de materias primas e insumos) la realización de compras conjuntas.

^[4] El primer caso relevante es el de Guinness/Grand Metropolitan en el cual la Comisión Europea concluyó que estas dos compañías a pesar de no tener una coincidencia horizontal debían cesar su distribución de ron bacardí en Grecia debido a que gracias al tamaño de su portafolio de marcas tendría una gran capacidad de flexibilidad de precios y una oportunidad de marketing que les daba una oportunidad para agrupar sus productos en combos, aumentar el volumen de ventas del producto y vincularse con otros no relacionados. Lo anterior tendría graves efectos sobre la competencia toda vez que sus competidores no estarían en la capacidad de igualar este tipo de ofertas.

^[5] En este caso se argumento la consolidación del portafolio conjunto de estas dos empresas llevaría a que  tuvieran ventajas de negociación muy importantes frente a los grandes consumidores de sus productos, lo que podría resultar en subidas de precios y en cambios en la distribución y calidad de sus servicios. A su vez, la unión de dos empresas con la capacidad de distribución mencionada llevaría que la entrada de expansión del mercado se vieran afectadas severamente y que no sería suficiente que algún otro proveedor, fabricante o mayorista entrara al mercado para contrarrestar los efectos anticompetitivos de la unión de las empresas mencionadas. Finalmente, la Federal Trade Commission concluyó que las eficiencias de los efectos combinados de portafolio y distribución no compensarían el probable daño competitivo. Ibídem.

^[6] No solo los mencionados anteriormente sino en todos los analizados por la Superintendencia.

^[7] Con base en todo lo propuesto, el Despacho concluye que el efecto portafolio podría tener diversos efectos adversos sobre la competencia en los diferentes mercados de bebidas del país, “principalmente sobre los competidores más pequeños y posibles entrantes al mercados que tendrían que hacer múltiples y grandes inversiones solamente para entrar con sus productos”. Op cit.

^[8] Definido como un marco de referencia en el cual se analiza el mercado de producto y el mercado geográfico.

^[9]que no supone en sí misma una alta Barrera en la entrada “solamente cuando se considera en conjunto con las otras barreras se podrá determinar si efectivamente debe ser considerada como una barrera entrada”. Ibídem.

^[10] Como lo son los requisitos de ley, permisos y trámites legales. En este caso también se concluye que estas no imposibilitan la entrada al mercado de un potencial competidor.

^[11]La Superintendencia dejó claro que “el reconocimiento de las marcas que ostentan las intervinientes si se convierten en una barrera a la entrada ya que para alcanzar la recordación con la que cuentan las marcas de estas compañías, los potenciales competidores deberán incurrir en una gran inversión en publicidad y tiempo”. Op cit.

^[12] El Despacho encontró que Bavaria está en plena capacidad de suplir un aumento de la demanda del mercado de cerveza en Colombia. Por otra parte, Coca Cola quién participa en los mercados de bebidas no alcohólicas en Colombia, también está en capacidad de suplir un aumento de la demanda de estos mercados. Por lo anterior la SIC considera que “la capacidad ociosa que presentan las intervinientes, podrían constituirse como una barrera a la entrada para potenciales competidores que deseen ingresar al mercado de bebidas alcohólicas y no alcohólicas en Colombia y como una barrera de expansión para competidores actuales”. Ibidem.

^[13] Dado que tendrían más puntos productivos cercanos a los clientes.

^[14] La Superintendencia también resalta que por esta barrera, los competidores podrían salir del mercado permitiendo que a mediano plazo las intermitentes aumenten sus precios y disminuyen el bienestar del consumidor.

^[15] Dentro de estos condicionamientos, Bavaria prometía comprometerse a: i) reducir en un 20% las cláusulas de preferencia y a abstenerse de incrementar el número resultante dentro de los siguientes 24 meses; ii)disminuir los contratos de exclusividad en un 10%; iii) abstenerse de pactar contratos de exclusividad con proveedores; iv) abstenerse de realizar compras conjuntas para inversiones en nueva estructura de producción; v) abstenerse de subordinar la venta de un producto a la venta de otro producto al interior del portafolio de las empresas; vi) no conformar paquetes promocionales que contengan simultáneamente Coca-Cola Sabor Original y Cerveza Aguila Regular; entre otros.

^[16]Lo anterior, puesto que: i) los límites de tiempo no son suficiente porque después de los 24 meses se podrían seguir implementando este tipo de contratos; ii) en cuanto a la disminución en los contratos de exclusividad, tampoco se evidencia un límite razonable puesto que también hay cabida a contratos de preferencia que cumplirían la misma función; iii) respecto de las compras conjuntas, se eliminan ciertas preocupaciones sobre barreras de entrada pero de igual forma, el integrado obtendría una capacidad de compra y negociación significativos que presentan grandes obstáculos y por eso dicho condicionamiento no es suficiente; iv) Respecto del condicionamiento al portafolio, esta medida tampoco es suficiente puesto que las intervinientes tienen marcas muy importantes diferentes a las mencionadas en dicha propuesta.

Bibliografía

Superintendencia de Industria y Comercio. Resolución Número 23569 de 2021. Por la cual se objeta una operación de integración. Rad. No. 20-386775. Dada en Bogotá D.C., el 23 de abril de 2021.

Constitución Política de Colombia. (1991). Artículo 333. 2nda Ed: Legis.

En este artículo, José Manuel Castillo Madriñán, Maria José Aguirre Prada y Camilo de la Vega Alarcón, miembros del Semillero de Fusiones y Adquisiciones de la Universidad de Los Andes, presentan la figura de las Special Purpose Acquisition Companies (SPACs). Según la CNBC, en los primeros seis meses del 2021, 330 SPACs han recaudado cerca de 105 mil millones de dólares -un aumento considerable en comparación con el 2020, en el que 248 SPACs recaudaron 83 mil millones de dólares-. Teniendo en cuenta el auge de esta figura, este artículo empieza definiendo estos instrumentos y determinando cuál es su finalidad. Luego, se evalúan las ventajas y desventajas que ofrece este mecanismo frente a los vehículos de inversión tradicionales para determinar su idoneidad, y, finalmente, se estudia la aplicabilidad de esta figura en Colombia.

1. ¿Qué son las Special Purpose Acquisition Companies (SPAC)?

Las Special Purpose Acquisition Companies (SPACs) son empresas que no ofrecen ni productos ni servicios sino que tienen una finalidad especial: la fusión o adquisición de sociedades. Por lo anterior, también se les conoce como compañías de “cheque en blanco” (blank check companies) pues, en realidad, los particulares invierten en las SPACs porque confían en que las futuras transacciones que realizará la blank check company serán beneficiosas para ellos. Dada la naturaleza de la figura, los particulares que adquieren acciones de una SPAC están invirtiendo en el conocimiento y la experiencia de los dealmakers (los negociadores especialistas); los encargados de encontrar una empresa para adquirir. En este orden de ideas, se suele pactar que los dealmakers tienen un plazo de 24 meses para definir qué compañía va a adquirir la SPAC. Ahora bien, una vez se perfeccione la adquisición, los inversionistas que conserven sus acciones de la SPAC se convertirán en accionistas de la empresa adquirida; o, si por el contrario, no aprueban la adquisición, podrán solicitar el reembolso del valor invertido en acciones que, hasta el momento, estaba retenido en un trust account.

2. Caso de estudio exitoso: Virgin Galactic

Virgin Galactic es una compañía de vuelos espaciales comerciales que, en 2018, llegó a un acuerdo con la compañía de inversión Social Capital Hedosophia (“SCH”), convirtiéndola en la primera compañía de turismo espacial que cotiza en bolsa. Este caso ha sido la muestra del éxito de una SPAC. Este acuerdo permitió que SCH invirtiera $800 millones de dólares por una participación del 49% de Virgin Galactic. Este porcentaje se compone por los particulares que invirtieron en la SPAC, y por su fundador Chamath Palihapitiya. El 51% restante se compone por los demás accionistas de Virgin Galactic. Esta transacción tuvo como efecto la fusión de las dos compañías e hizo posible que Virgin Galactic empezara a cotizar en la Bolsa de Valores de Nueva York. El día de hoy, los inversionistas que decidieron aportar 10 USD a SCH -la SPAC dirigida Chamath Palihapitiya-, son accionistas de la primera empresa de turismo espacial que cotiza en Nasdaq.[1] 

3. ¿Qué ventajas y desventajas ofrece este mecanismo frente a los vehículos de inversión tradicionales?

Ahora bien, a pesar del caso de éxito presentado anteriormente y el auge de las SPACs, hay que evaluar las ventajas y desventajas que ofrece este mecanismo frente a los vehículos de inversión tradicionales y así determinar su idoneidad.

3.1. Ventajas. En primer lugar, las SPACs le permiten a una compañía empezar a cotizar en bolsa a través de un proceso diferente al de una Oferta Pública Inicial (“OPV”). En efecto, como las SPACs ya cotizan en bolsa al momento de la transacción, y, además, no tienen más activos que los fondos recaudados, su fusión o adquisición de una empresa que no cotiza en  bolsa equivale, en la práctica, a una salida a la bolsa de esta última. Lo anterior resulta particularmente beneficioso porque para una empresa privada es más rápido y flexible salir a cotizar en bolsa a través de una SPAC que siguiendo el camino tradicional, por lo que reduce los trámites requeridos. [2] Asimismo,  las SPACs le ofrecen a los dealmakers un proceso más simple y seguro para recaudar capital para financiar adquisiciones de empresas privadas de alto crecimiento, y, además, reducen el riesgo para las compañías objetivo. Esto se debe a que un precio negociado previamente -como en el caso de las SPACs- elimina la incertidumbre en la fijación de precios de las acciones de la compañía objetivo inherente al proceso tradicional de OPV. (Semana, 2021)

Adicionalmente, las SPACs permiten que los particulares inviertan de la mano de especialistas -que, a su vez, son recompensados con aproximadamente el 20% de las acciones de la SPAC-. Teniendo en cuenta lo anterior, entre mejor sea la inversión, mayor será la retribución de los dealmakers, por lo que, en principio, no debería haber un problema de agencia dado que los incentivos de los dealmakers estarían alineados con los de los accionistas. [3]

3.2. Desventajas. Ahora bien, un informe elaborado por The Edge Consulting Group que analizó 115 SPACs que cerraron adquisiciones entre 2015 y 2020, concluyó que la mayoría de las Special Purpose Acquisition Companies pierden dinero después de la fusión o adquisición. Un estudio elaborado por Michael Klausner, Emili Ruan y Michael Ohlrogge analizó 47 SPACs que llevaron a cabo sus inversiones entre enero del 2019 y junio del 2020. En este caso, se concluyó que los accionistas que mantienen sus acciones al momento de la fusión o la adquisición sufren de una gran dilución -a tal punto que las acciones pueden perder más de un tercio de su valor-. Esa dilución se debe a la recompensa que reciben los dealmakers -que equivale al 20% de las acciones de la SPAC- y al reembolso del valor de las acciones de los inversionistas inconformes con la compañía objetivo y la transacción. [4] Asimismo, según Klausner, Ruan y Ohlrogge, las acciones se diluyen porque, antes de fusionarse, las SPACs valoran sus acciones por encima del efectivo con el que cuentan. Concretamente la relación es de 100 a 67 -es decir, que solo el 67% del valor de las acciones está respaldado por efectivo-.

Por su parte, la CNBC publicó un estudio que recopila los rendimientos obtenidos por las Special Purpose Acquisition Companies desde el 2012. Los resultados no podían ser más desalentadores:

En conclusión, teniendo en cuenta los estudios mencionados anteriormente, las cifras parecen indicar que, a pesar del auge de la figura, en la mayoría de los casos, las SPACs tienen más desventajas que ventajas.

4. Aplicabilidad de la figura en Colombia.

Finalmente, resulta oportuno analizar la viabilidad de las SPACs en Colombia. Para esto, se va a estudiar el caso de la farmacéutica colombiana Procaps, que, gracias a una SPAC norteamericana, empezó a cotizar sus acciones en Nasdaq. En efecto, Procaps se fusionó con Union Acquisition Corp II  -una blank check company que recaudó US$100 millones- para listar las acciones de Procaps en Nasdaq.

Teniendo en cuenta lo anterior, una sociedad colombiana puede gozar de los beneficios de una SPAC: recaudar dinero y, de ser la compañía objetivo, empezar a cotizar en bolsa. Ahora bien, ¿es posible realizar esta operación a la luz de la normatividad colombiana? Para responder esta pregunta, se deben plantear dos escenarios: (i) que sea una empresa colombiana que pretende cotizar en la Bolsa de Valores de Nueva York -o índices como Nasdaq-, o (ii) que sea una empresa colombiana que pretende cotizar en la Bolsa de Valores de Colombia (“BVC”). El primer escenario, aunque no sea fácil, está permitido. De hecho, las regulaciones aplicables a las sociedades extranjeras son muy rigurosas. Por lo anterior, resulta más conveniente para una sociedad colombiana fusionarse con una empresa norteamericana si quiere cotizar en la Bolsa de Valores de Nueva York, que hacer el trámite sola, como una compañía colombiana.  En efecto, este fue el caso de Procaps -una compañía colombiana que quería cotizar en la bolsa norteamericana- al fusionarse con Union Acquisition Corp II.

Por otro lado, el segundo escenario también es viable normativamente -dado que se puede listar una compañía en la BVC con el objetivo de que ésta opere como una SPAC-. No obstante, el mercado de valores colombiano presenta diversas características que lo impiden. En primer lugar, la BCV es un mercado poco líquido y con pocos inversionistas, lo que dificulta la recaudación de dinero. Teniendo en cuenta lo anterior, no es conveniente utilizar este vehículo de inversión en Colombia entendiendo que su finalidad es recaudar fondos. En segundo lugar, convertirse en un emisor de acciones en el país requiere unos altos costos y diversos trámites que representan obstáculos a las empresas que quieran cotizar en bolsa. En conclusión, bajo el marco regulatorio actual, no hay impedimentos para constituir una SPAC en el país. Sin embargo, en caso de adelantarse, no se aprovechan los beneficios de esta figura a cabalidad, como por ejemplo los ahorros transaccionales y la multiplicidad de inversores.

De esta manera, el futuro de las SPACs en Colombia es incierto. Sin embargo, lo más probable es que el camino a seguir sea el que trazó Procaps: que las empresas colombianas utilicen las SPACs norteamericanas como un vehículo para llegar a la Bolsa de Valores de Nueva York. Por lo anterior, las SPACs representan un nuevo reto para la regulación y el mercado colombiano.  

Referencias:

 [1] A 30 de junio de 2021, la acción de Virgin Galactics está cotizando a 46 USD. En otras palabras, la inversión inicial de los accionistas de la SPAC se ha multiplicado 4.6 veces.

[2]Una OPV tradicional tarda en cotizar a mercado un promedio de entre 6 a 7 meses, mientras que una SPAC tarda de 2 a 3 meses. Este proceso más corto, suele ser también menos disruptivo para los vendedores y empleados de la compañía (Target). (bekafinance, 2021) Sin embargo, los críticos argumentan que las SPACs no tienen el mismo escrutinio que las empresas que se someten al proceso tradicional de IPO, por lo que podrían ser un riesgo para los inversores.

 [3] Ahora bien, un contraargumento a este segundo punto, es que si  transcurridos los dos años, los directivos no encuentran una compañía para adquirir o para fusionarse, perderán todo el dinero recaudado. Por lo anterior, resulta ser una mejor opción para los dealmakers comprar una compañía por más de lo que vale, por lo que la pérdida sería menor que en el primer escenario. En efecto, si compran caro, el equipo gestor seguiría teniendo un buen paquete de acciones de la empresa adquirida, por lo que no necesariamente desaparece el problema de agencia -dado que los inversionistas se verían afectados si los dealmakers compran una compañía por más de lo que vale-.

 [4] A 30 de junio de 2021, la acción de Virgin Galactics está cotizando a 46 USD. En otras palabras, la inversión inicial de los accionistas de la SPAC se ha multiplicado 4.6 veces.De hecho, según este estudio, los inversionistas que venden sus acciones al momento de la fusión o adquisición son los únicos que obtienen rendimientos positivos.

Bibliografía 

Bloomberg Market and Finance. (2020). Here´s How a SPACs Work and Why They´re So Popular. Youtube. Recuperado de: https://www.youtube.com/watch?v=dSMrSUDwOk8

Caparroso, J. (2021). Procaps saldrá a bolsa por medio de una SPAC en Nasdaq. Forbes. Recuperado de: https://forbes.co/2021/03/31/negocios/procaps-saldra-a-bolsa-por-medio-de-un-spac-en-nasdaq/

CNBC International. (2021). What is a SPAC? CNBC Explains. Youtube. Recuperado de: https://www.youtube.com/watch?v=jfNFI5JhrvA

Cuatrecasas. (2021). Webinar: El nuevo M&A a través de SPACs: El enfoque latinoamericano. Recuperado de: https://www.youtube.com/watch?v=5EBEq1VHYQk&t=3798s

Knaap, A. (2019). Virgin Galactic Will Go Public Via $800 Million Deal With Chamath Palihapitiya’s Investment Company. Forbes. Recuperado de: https://www.forbes.com/sites/alexknapp/2019/07/09/virgin-galactic-will-go-public-via-800-million-deal-with-chamath-palihapitiyas-investment-company/?sh=7d0da1573a8b

Mercado, P. (2021). Ventajas y desventajas de las SPAC.  Recuperado de: https://www.futuroafondo.com/es/educacion-financiera/ventajas-y-desventajas-de-spacs

Navia, T. (2021). América Latina aprovecha las SPACs como nueva fuente de capital. Recuperado de: https://www.semana.com/economia/empresas/articulo/america-latina-aprovecha-las-spacs-como-nueva-fuente-de-capital/202108/

¿Qué son las SPACs y cómo funcionan? Pros y contras. (2021). Recuperado de:  https://www.bankinter.com/blog/mercados/spacs-bolsa

Reinicke, C. (2021). A SPAC frenzy earlier this year could lead to riskier deals. Here's why. Recuperado de: https://www.cnbc.com/2021/06/02/a-spac-frenzy-this-year-could-lead-to-riskier-deals-heres-why.html

SPACs, adaptación del mercado financiero a la nueva realidad económica. (2021). Recuperado de:  https://www.bekafinance.com/noticia/que-son-spacs-ventajas

SPACs: ¿Por qué están de moda y qué está pasando en México?. (2020). Recuperado de:  https://miranda-partners.com/es/spacs-por-que-estan-de-moda-y-que-esta-pasando-en-mexico/

Yahoo Finance. (2020). How SPACS work. Youtube. Recuperado de: https://www.youtube.com/watch?v=18PrdpctM64

En esta entrada de blog Ana Restrepo Londoño, Catherine Díaz Páez y Santiago Jaramillo Ochoa, miembros del Semillero de Fusiones y Adquisiciones de la Universidad de Los Andes, analizarán el laudo arbitral que resolvió el caso de Aguas de Bogotá v. Constructora Nemesis et al. Particularmente, se evaluará la manera en la que el fallo proferido por el Tribunal presentse aparta de la doctrina mayoritaria respecto de los deberes de las partes en la entrega y análisis de información

De esta manera, se procederá a presentar (i) los antecedentes del caso; (ii) el principio de buena fe y los deberes de información y diligencia analizados por el tribunal; (iii) el análisis y la decisión optada por este y por último (iv) una reflexión a del laudo proferido y las implicaciones de este.

Antecedentes del caso

El 30 de junio del año 2005, se celebró el Acuerdo Privado de Cesión de Acciones de Gestaguas S.A. entre Aguas de Bogotá S.A. –cesionario– y Constructora Némesis S.A., et al –cedentes-. En el presente negocio jurídico, las partes pactaron la cesión de 172.000 acciones correspondientes a la participación accionaría de las cedentes en Gestaguas S.A, y dicha participación constituía del 86% de su capital social. Una vez celebrado el contrato objeto de estudio, Aguas de Bogotá se percató de imprecisiones en la información suministrada por el vendedor en la etapa de Due Diligence. A causa de esto, decidió contratar una empresa auditora con el fin de conocer con detalle la situación de la empresa y establecer si esa imprecisión en la información suministrada afectaba el precio pactado en el negocio. Así pues, la empresa auditora encontró que hubo hechos económicos ocurridos con anterioridad a la celebración del contrato que no fueron reflejados fidedignamente en los estados financieros que los Cedentes pusieron a disposición del Cesionario, generando una inexactitud de la información.

A causa de esto, el Cesionario no pudo conocer con integridad la situación de la empresa afectando la posibilidad de hacer una valoración acertada y ofertar un precio justo y real. De esta manera, Aguas de Bogotá S.A. terminó ofertando un precio por las acciones que no correspondió a la realidad, lo que da lugar a una discusión de carácter contractual.

En consideración a los hechos, el Tribunal con el fin de establecer si se ha configurado el incumplimiento de la obligación de transferir una cosa útil y exenta de vicios ocultos, examinó los deberes secundarios de conducta y específicamente el deber de información que se desprenden del principio de buena fe.

Análisis del Tribunal: El principio de buena fe y los deberes secundarios de conducta.

Conforme a lo establecido por el Tribunal, el Acuerdo de Cesión de Acciones de Gestaguas S.A. incluye determinados derechos y obligaciones pactados entre las partes. Sin embargo, las obligaciones legales del acuerdo no se agotan en lo estipulado en el negocio jurídico puesto que en este se incluyen “los deberes secundarios de comportamiento derivados del carácter obligatorio

del principio de la buena fe”, especialmente, de la buena fe objetiva. Este último concepto es un principio jurídico que condiciona a las partes a comportarse de forma coherente, honesta y leal (1). En el caso concreto se evaluaron, en especial, dos deberes secundarios de conducta: el deber de información y el deber de diligencia.

En primer lugar, el deber de información constituye una obligación legal, atribuida al vendedor, de suministrar la información que requiera el comprador para la celebración del contrato. Asimismo, los datos proporcionados deben ser claros, completos y veraces. Así pues, el vendedor debe advertirle a su contraparte las cualidades y situaciones de hecho sobre el objeto del contrato, el contenido y los efectos de este. El deber de información, esencialmente responde a la determinación de las decisiones de contratar en las condiciones que permitan satisfacer los intereses de los contratantes, como también lograr la correcta ejecución del contrato, bajo los postulados de la buena fe (2).

Adicionalmente, señala el Tribunal que, en la puesta en información, el vendedor debe proceder lealmente, en cumplimiento de la obligación de actuar de buena fe, tal como el comprador debe actuar en forma diligente para examinar y analizar dicha información. En ese entendido y según el Tribunal, se puede partir de la base de que el comprador pudo informarse acerca de la situación de las empresas, y debe entenderse que en su declaración asume que la información que recibe era fidedigna (3).

Sumado a eso, el Tribunal resalta que cuando empresarios expertos suministran información contable producida por entes contables que ellos controlan, deben tener un doble cuidado: cerciorarse de su fidedignidad; y si en ellos hay inexactitudes u omisiones, deben informar al destinatario de la misma cuál es la implicación de tales falencias (4). Sobre este punto, los Árbitros consideraron que el destinatario de la información, en este caso el comprador, no está obligado a presumir la inexactitud de la misma ni a desconfiar de ella; por el contrario, tiene el derecho a confiar en su fidedignidad al llevar a cabo el correspondiente análisis de lo informado, que tiene que ser diligente, pero puede ser desprevenido.

Consideraciones sobre las cargas de información y diligencia de las partes

El Tribunal ha encontrado conductas descuidadas de ambas partes en tanto considera que no se ha cumplido con satisfacción las cargas derivadas de los deberes secundarios de conducta. Esto por supuesto ha resultado en el análisis de conductas dañosas en las que tanto Convocante como Convocado incurrieron en la celebración del negocio jurídico.

Para el caso concreto, si de una información contable mal llevada, incide en una apreciación inexacta de la situación del ente contable que afecta al destinatario de la información, y beneficia a quien la suministra, se debe partir de la base de que existe una relación causal entre ese impacto desfavorable para el destinatario de la información, y la conducta del vendedor que pone a disposición del primero una información mal llevada. Dado que la ley exige que la contabilidad se lleve adecuadamente (5), si las deficiencias implican incumplir este deber, se configuraría una conducta dañosa. En este escenario, el Tribunal consideró que sería imputable al vendedor, el incumplimiento contractual por el suministro de información contable inadecuada.

Por otro lado, señaló el Tribunal en línea con los deberes secundarios de conducta, que el vendedor es responsable contractualmente por el incumplimiento de un deber que impone la buena fe. Así pues, los incumplimientos en que incurrieron las convocadas son constitutivos de culpa grave. No obstante, concurre una conducta negligente del comprador -quien tiene la carga de informarse- que incurre en culpa si lleva a cabo el análisis propio del Due Dilligence con una negligencia tal que sea injustificable, ya no en las “personas imprudentes y descuidadas”, sino tratándose de empresarios expertos con un interés propio en la operación. Esta tesis proviene de la jurisprudencia, la cual determinó que la diligencia debe medirse frente a la facilidad con que aquél pudiera conocer los vicios en razón de su profesión u oficio. En adición al haber incurrido o no en la averiguación de los mismos en una negligencia tal que sea injustificable aun en las personas imprudentes y descuidadas (6).

En suma, el tribunal consideró que las convocadas incumplieron el deber de información que integra de lleno el negocio jurídico y que emana del principio de buena fe, por ende, incurrieron en culpa grave. Sin embargo, el Tribunal también encontró probada la negligencia de la convocante al realizar la diligencia sobre la información suministrada. Pues según consta en el proceso, a pesar de haber contratado un estudio jurídico financiero que hizo una serie de observaciones muy críticas sobre los análisis llevados a cabo para la toma decisión de compra, y cuyo autor señala “Se valoró algo diferente a lo que se compró”, la Convocante expresó conocer y aceptar en su integridad la situación de las empresas. Consecuentemente, siguen siendo gravemente culpables (7). Conforme a lo anterior, el Tribunal configuró una reducción de la indemnización por concurrencia de culpas -consagrada en el artículo 2357 del Código Civil- a favor de la convocante.

Análisis del laudo proferido por el Tribunal de Arbitramento

En el marco de la decisión emitida, se sustrae la siguiente regla jurídica: la información debe entregarse fidedignamente a quien es destinatario de ella, y este destinatario incurre en culpa si no lleva el análisis propio de la debida diligencia que se espera por su nivel de experticia y profesionalismo.

Respecto a esto, nosotros consideramos que esta regla jurídica planteada por el tribunal es problemática porque exige un nivel de diligencia al comprador que sobrepasa la carga de sagacidad que este debe tener.

En primer momento, consideramos que el deber de información -el cual implica otorgar datos precisos, veraces y fidedignos- corresponde particularmente al vendedor. Lo anterior encuentra fundamento en la asimetría de información que se evidencia en los contratos de compraventa de acciones. Así pues, es responsabilidad de la persona que posee la información otorgarla bajo los cánones de la buena fe contractual. Es decir, entregar lo que le han solicitado.

Ahora bien, respecto al proceso de Due Diligence estimamos que la carga atribuible al comprador en este proceso es estudiar y revisar, más no investigar, la completitud, exactitud y funcionalidad de esta (8). Lo anterior teniendo en consideración que el propósito de este procedimiento es conocer el estado actual de la empresa objeto de evaluación. Asimismo, mediante el Due Diligence se analiza el target, se decide si se procede o no con la operación y así se oferta un precio; cuyo fundamento es la información suministrada. Bajo este supuesto, el comprador no cuenta con la carga de revisar detenidamente la veracidad de los informes proporcionados dado que puede considerar que la información suministrada es clara, veraz y completa en virtud de la presunción de buena fe.

Por otra parte, se aparta de las reglas construidas en otros pronunciamientos. en el Laudo Arbitral de Cadena S.A. vs. Invertlc, por ejemplo, se establece que no es obligación de la parte compradora actuar con un escrutinio distinto al planteado previamente. Debido que este debe partir de la base de que su contraparte cumple con los deberes de los comerciantes y actúa bajo el espectro de la buena fe. Como consecuencia, se debe realizar el Due Diligence teniendo presente que la información atribuida es veraz, por lo que no se debe desconfiar de su contenido. Bajo este supuesto se establece que en el caso objeto de estudio, el Tribunal no debía solicitarle a Aguas de Bogotá una evaluación profunda de la información puesto que, como se estableció con anterioridad, cuestionar la veracidad de la información implicaría una presunción de mala fe.

Por otra parte, en el Laudo referenciado se estipula que la “responsabilidad por la veracidad, la certeza y la fidelidad de la información que proporciona el vendedor no cesa con la práctica de la debida diligencia que de ordinario realiza el comprador” (9).

En línea con lo anterior, el Laudo de ALICORP vs. Helados Modernos declara que en la ejecución del Due Diligence se hacen explícitas las restricciones y reservas que reducen el alcance de esta labor (10). Lo anterior teniendo en cuenta que en este procedimiento no se revisa de manera profunda la situación de la empresa -como lo haría una auditoría-, ya que se limita a evaluar la información suministrada (11).

Como se ve, ambos laudos referenciados hacen especial énfasis en que el comprador tiene la obligación de estudiar la información, más no indagar y cuestionar su veracidad dado que esto significa que aquel está violando la presunción de buena fe. Adicionalmente, se considera que el deber de información, como deber secundario de conducta, le es atribuible esencialmente al vendedor -Nemesis et al- y no al comprador -Aguas de Bogotá-. Bajo este supuesto, no es razonable trasladar la carga de información a este último. Por lo cual, examinar la información a profundidad y evaluar su fidedignidad no es una responsabilidad atribuible a Aguas de Bogotá. Lo anterior se debe a que esta tenía la carga de sagacidad y diligencia cuyo escrutinio corresponde al análisis juicioso y profesional pero que se basa en la confianza depositada en su contraparte para que ésta cumpliera su deber de entregar información precisa y completa conforme al deber de buena fe.

Concorde a lo anterior, el vendedor tiene la obligación de proporcionar información verdadera por lo cual, en caso de suministrar datos inexactos, éste incurre en culpa, lo cual se evidenció en el Laudo de Aguas de Bogotá v. Nemesis et al. Sin embargo, la decisión proferida por este último difiere de los conceptos planteados anteriormente, debido a que manifiesta que la Convocante incurrió igualmente en culpa al no haber hecho un análisis profundo de la información. Así, puede ser cuestionable la manera en la que el Tribunal aborda los límites del Due Diligence.

Bibliografía:

[1] Corte Suprema de Justicia, Sala de Casación Civil, sentencia 18 de marzo de 2020. P. 8.

[2] Carlos Alberto Chinchilla Imbett, El deber de información contractual y sus límites. 3 de julio de 2011, Revista de Derecho Privado No.21.

[3] Laudo Arbitral: Aguas de Bogotá vs. Constructora Nemesis et al. Página, 99.

[4] Laudo Arbitral: Aguas de Bogotá vs. Constructora Nemesis et al. Página, 108.

[5] Artículo 19 numeral 3, Código de Comercio: 3) Llevar contabilidad regular de sus negocios conforme a las prescripciones legales; Artículo 50: La contabilidad solamente podrá llevarse en idioma castellano, por el sistema de partida doble, en libros registrados, de manera que suministre una historia clara, completa y fidedigna de los negocios del comerciante, con sujeción a las reglamentaciones que expida el gobierno.

[6] Corte Suprema de Justicia, Sala de Casación Civil, sentencia del 15 de octubre de 1968, G.J., t, CXXIV, p.334.

[7] Laudo Arbitral: Aguas de Bogotá vs. Constructora Nemesis et al. Página, 100 y 109

[8] Laudo Arbitral: Cadena S.A. v. Invertlc. Página, 46.

[9] Laudo Arbitral: Cadena S.A. v. Invertlc. Página, 65.

[10] Laudo Arbitral: ALICORP vs. Helados Modernos. Página, 58.

[11] Laudo Arbitral: ALICORP vs. Helados Modernos. Página, 46.

[12] Laudo Arbitral: Aguas de Bogotá vs. Constructora Nemesis et al. Página, 145.

En la primera parte de esta entrada se evidenció cómo una crisis con las magnitudes del Covid-19 pondría en jaque la eficacia y debida ejecución de una cláusula MAC en los contratos de adquisición de empresas. Ahora, cabe analizar si el ordenamiento jurídico colombiano brinda alternativas que tengan la virtualidad de satisfacer las necesidades de ambas partes ante tal incertidumbre.

Alternativas de solución a la problemática

1. Teoría de la Imprevisión

Las cláusulas MAC están diseñadas para la asignación del riesgo inherente al negocio jurídico. Pese a ello, algunas cláusulas estipuladas con anterioridad a la pandemia, o en su etapa incipiente, padecen problemas para lograr una equitativa distribución del riesgo, como se analizó en la parte I. En otras palabras, la fórmula de adjudicación del riesgo podría no ser absoluta en asuntos relacionados con la pandemia y el Covid-19. Por ende, se considera pertinente resaltar la existencia de otras alternativas de otorgamiento, asignación del riesgo o de revisión sobre la forma en que se ejecutará el contrato, como herramientas pertinentes para la gestión de negocios afectados en su realización por dicha circunstancia límite.

Una de las posibilidades para conjurar el riesgo es la Teoría de la Imprevisión. Esta, permite la revisión de un contrato “[c]uando circunstancias extraordinarias, imprevistas o imprevisibles, posteriores a la celebración de un contrato de ejecución sucesiva, periódica o diferida, alteren o agraven la prestación del futuro cumplimiento a cargo de una de las partes, en grado tal que le resulte excesivamente onerosa (...)”[1]. Así, esta Teoría se muestra como una opción para remediar la ocurrencia de hechos o circunstancias extraordinarias que excedan las previsiones del curso general de los negocios jurídicos y, que bien, podrían ser el instrumento por excelencia frente a la asignación excesivamente onerosa del riesgo.

Sin embargo, para que la Teoría de la Imprevisión pueda operar, es necesario que concurran ciertos requisitos -puntualizados en el artículo 868 del C. Co, la jurisprudencia y la doctrina-, que se analizarán en el párrafo sub-examine:

A pesar de que en un primer momento se podría pensar que a un contrato de adquisición de empresas no le es aplicable la Teoría de la Imprevisión, se tiene que en la gran mayoría de los casos, como se ha expuesto, estos contratos revisten un “[c]ierto nivel de complejidad cuya ejecución se extiende en el tiempo”[2]. De manera que, como lo reconoce el artículo 868 del Código de Comercio, estos se encuentran en un intermedio entre ser de ejecución instantánea o de tracto sucesivo, lo que funge en oposición “a la idea romanista, donde los contratos de compraventa eran relaciones de ejecución instantánea que se agotaban simplemente con la entrega de una cosa a cambio de su precio”[3].

Ahora bien, teniendo en cuenta lo anterior, es necesario mencionar que en los contratos situados en el estadio previo a la pandemia o en sus primeros momentos, la imprevisión surgió con posterioridad a la celebración de los mismos. Dicho de otro modo, por la naturaleza sobreviniente de la pandemia no se trata de un vicio existente en el momento de la celebración del negocio.

Asimismo, es un hecho notorio que la pandemia ha afectado los negocios jurídicos y relaciones comerciales preexistentes. Dicha afectación se debe a una causa anormal que se aparta del curso ordinario de las cosas y que, además, es extraña a las conductas de las partes. En ese sentido, el Covid-19 obedece a una circunstancia extraordinaria o imprevista. De igual manera, la pandemia es una circunstancia imprevisible que no se ha podido advertir, incluso obrando con debida diligencia. Es por ello que, tanto el hecho extraordinario como la imprevisibilidad, constituyen elementos determinantes para establecer la aplicación de la Teoría de la Imprevisión pues, en una y otra, las partes no contaban con información suficiente para convenir y delimitar de manera global los riesgos que cada una debía asumir.

De igual modo, y quizás el punto más relevante sobre el cual se sustenta la aplicabilidad de la Teoría de la Imprevisión en un contrato innominado -como lo es el de Fusiones y Adquisiciones-, es que el periodo entre la firma -donde se fija el precio- y el cierre -donde se realiza el pago- representa un problema de agencia con la potencialidad de hacer variar el precio. A raíz de la pandemia, muchas de las transacciones han disminuido, por lo tanto, el precio de cada uno de estos negocios ha estado sujeto a fluctuaciones del mercado, a saber, el precio al que se transan las empresas (valor real) por oposición al valor negociado. En este sentido, se han presentado desbalances monetarios en que el precio a pagar por el comprador se mantiene igual pese a que el valor real de la compañía ha disminuido o, por el contrario, cuando el precio de la compañía aumenta mientras que el valor acordado resulta inferior. En ninguno de los casos mencionados se representaría el valor efectivo del mercado. La Teoría sugiere, en este punto, que resulta inocuo mantener disparidades en lo convenido, dando pie a una revisión del contrato, pues se ha convertido en excesivamente oneroso para una de las partes cumplir con la prestación y, además, la alteración ha afectado gravemente el equilibrio entre el valor de la prestación que se da y el valor de la prestación que se recibe [4].

En síntesis, en un ambiente contractual como el descrito -en el cual para una parte existe una ventaja exagerada y para otra se convierte en excesivamente oneroso cumplir lo pactado-, es óptimo dar lugar a la Teoría de la Imprevisión. Esto, dado que aquella permite revisar el contrato para que con ello se restablezcan las prestaciones conmutativas que fueron alteradas por una situación de índole externa. Esta Teoría desmiente la rigurosidad del principio pacta sunt servanda, por el cual “los contratos son ley para las partes” [5], pues permite reformular las condiciones del contrato en aplicación del principio rebus sic stantibus o “estando así las cosas”, según el cual los contratos se deben cumplir siempre que las cosas hayan permanecido iguales. Por otro lado, la idoneidad también deriva del reconocimiento que las partes son las que están en mejor posición para conocer de negocio jurídico y las vicisitudes que puede atravesar. Siendo así, siguiendo los postulados del Código de Comercio y la jurisprudencia, ésta es una realidad posible para evitar que, en un mundo negocial y dinámico, muchas de las relaciones contractuales terminen por la incapacidad de prever fórmulas de arreglo.

2. Principio de solidarismo contractual.

De igual manera, incluso en el evento en que la Teoría de la Imprevisión no sea aplicable al caso, existen aún formas de arreglo que tienen en cuenta preceptos constitucionales propios de un Estado Social de Derecho y la necesidad de remediar las posibles inequidades del tráfico jurídico, como lo es el principio de solidarismo contractual. Este principio es transversal a los contratos, y se encuentra ligado directamente con el concepto de la buena fe contractual que, de acuerdo con el artículo 1603 del Código Civil, permite entender que en los negocios jurídicos existen obligaciones tácitas para las partes que comprenden deberes secundarios de conducta, como lo es el deber de cooperación contractual[6]. Bajo este lente, las partes de un contrato de adquisición de empresas podrían llegar a un acuerdo de renegociación del contrato invocando dicho principio, y atendiendo al deber de cooperación que se desprende de este. Con ello, se podría concertar una nueva distribución del riesgo que opere según las nuevas dinámicas instauradas por la pandemia y que favorezca y beneficie a los involucrados en sus intereses perseguidos.

Según Mariana Bernal, durante la ejecución del contrato las partes tienen obligaciones que los compelen a respetarse mutuamente -pasivas- y, a colaborar en la realización del objeto del contrato -activas-. Particularmente, el derecho francés ha hecho énfasis -en múltiples fallos que avalan el principio de solidarismo contractual como una forma de restaurar el equilibrio entre las prestaciones [8]-, en las obligaciones activas a cargo de las partes. De esta manera, la Corte de Casación ha puntualizado que, en aras de proteger al minorista en las relaciones contractuales, a los actores involucrados les corresponde establecer un acuerdo de cooperación que tenga como finalidad permitir la competencia entre los agentes. Igualmente, que el solidarismo contractual funciona como un “control del abuso”, debido a que se adapta a las necesidades de las partes según el comportamiento del mercado, utilizando un control a posteriori. “Para los solidaristas, el abuso no se limita a la intención de dañar, como clásicamente se ha considerado, sino al ejercicio de un derecho no conforme a su destinación social” [9].

Ahora, en el marco de los contratos de adquisiciones de empresas este principio resulta de suma importancia. Como se analizó a lo largo de esta entrada, en este tipo de contratos se realiza una asignación minuciosa de riesgos. Esta asignación, sin embargo, pierde su propósito si una de las partes obra de manera contraria a la realización del objeto del contrato. De hecho, es en el marco de estas actuaciones, que podrían considerarse contrarias a la buena fe contractual, que surgen los problemas de abuso del acceso a la información o se intenta engañar a la contraparte para obtener un lucro superior a aquel real de los estados financieros de la empresa.

Conclusión

En la primera parte de esta entrada se evidenció que la función de las cláusulas MAC es repartir el riesgo entre las partes, por un lado, y disciplinar al administrador en el periodo interino, por el otro. Por lo tanto, la regla general en estas cláusulas es que los riesgos exógenos sean distribuidos al comprador y los riesgos endógenos al administrador; quien es el responsable por el buen manejo de la compañía.

Siguiendo esta línea de pensamiento, un riesgo exógeno de las magnitudes del Covid-19 probablemente no se encontrará cubierto por una cláusula MAC genérica redactada con anterioridad a la pandemia. Sin embargo, tampoco debería ser la finalidad de estas cláusulas proteger al comprador del riesgo exógeno que representa un evento cómo este, pues este no podría ser mitigado por el administrador o el vendedor -quienes serían los últimos damnificados por la cláusula-.

Así, resulta prudente analizar otros mecanismos de derecho contractual: la teoría de la imprevisión y el principio de solidarismo contractual. Estos pueden resultar útiles a la hora de resolver conflictos derivados de sucesos imprevistos entre las partes. Por consiguiente, las instituciones con las que cuenta el ordenamiento jurídico colombiano fungen como una alternativa razonable ante crisis imprevistas de tal magnitud como la tratada en esta entrada.

Notas al pie

[1] Código de Comercio (CCO). Decreto 410 de 1971, Art. 868. 27 de marzo de 1971 (Colombia).

[2] Philippi Prietocarrizosa Ferrero DU & Uría. 2021. Solución de conflictos en fusiones y adquisiciones - Insights - Philippi Prietocarrizosa Ferrero DU & Uría. [online] Disponible en: <https://www.ppulegal.com/insights/prensa/solucion-de-conflictos-en-fusiones-y-adquisiciones/> [Acceso 26 abril 2021].

[3] Ibid.

[4] Castro de Cifuentes, M., 2016. Derecho de las obligaciones con propuestas de modernización. Tomo II. 2nd ed. Bogotá, pp.121-161.

[5] Código de Comercio (CCO). Decreto 410 de 1971, Art. 1610. 27 de marzo de 1971 (Colombia).

[6] Rojas Quiñones, Sergio. 2021. "Responsabilidad Civil Por Falta De Cooperación Contractual – Relevancia En Tiempos Del COVID-19 – IARCE". Iarce.Com. https://www.iarce.com/responsabilidad-civil-por-falta-de-cooperacion-contractual-relevancia-en-tiempos-del-covid-19/#_edn4.

[7] Véase Las fusiones y adquisiciones en época de pandemia: un breve análisis de la (in)capacidad de la cláusula MAC para atender sus vicisitudes (Pt., I) en las publicaciones del Semillero de Fusiones y Adquisiciones de la Universidad de Los Andes: https://semillerofusiones.uniandes.edu.co/prueba/2-uncategorised/51-las-fusiones-y-adquisiciones-en-epoca-de-pandemia-un-breve-analisis-de-la-in-capacidad-de-la-clausula-mac-para-atender-sus-vicisitudes-pt-i-2.

[8] Ver fallo Huard, sentencia de la sala comercial de la Corte de Casación francesa del 3 de noviembre de 1992; sentencias de la Asamblea Plenaria de la Corte de Casación francesa del 1 de diciembre de 1995.          

[9]  Bernal Fandiño, Mariana. “El solidarismo contractual -especial referencia al derecho francés-”, Vniversitas volúmen, n.° 114 (2007): 15-30, https://revistas.javeriana.edu.co/index.php/vnijuri/article/view/14588.